乱象之下蕴藏机会

　　资产定价能力成券商研报新方向

　　研究业务一直被视作券商综合实力的重要一环，为券商业务协同提供了巨大支持。但近年来，券业总佣金下滑趋势明显，机构客户的研究服务竞争过度激烈，“内卷”之下，券商分析师也受到各方需求干扰，出现追逐热点、夸大表述等乱象，研报质量参差不齐，被“打脸”、研报与通告不符等现象偶有发生。

　　乱象之下，也蕴藏着新的机会。随着科创板、北交所、注册制等的落实，以及“双循环”时代下中国经济结构性调整、产业链重构等，机构投资者也迅速壮大，研究定价能力真正开始出现了大规模需求，并同时成为研究员的努力方向，研究价值也正在从传统的二级市场延伸到大投行、大资管、大财富等更广泛领域，券商研究行业由此迎来重大的机遇。

　　过度“内卷”下乱象丛生

　　券商研报质量参差不齐

　　近日，因在署名的研报——《宁德时代系列之二——储能篇：第二“增长曲线”的终局探讨》中，对宁德时代储能业务2060年营收中枢的预测存在部分假设不够审慎，分析逻辑不够严谨，国信证券3名分析师被深圳证监局采取出具警示函的行政监管措施。

　　值得注意的是，这已经是近半个月以来，监管就券商研报问题开出的第三张罚单了。而此前，抖客网，国盛证券的一份“玄学研报”也刷屏网络，并引发市场对券商研报的质疑。

　　“多年来，券商研究所的发展以提供卖方研究服务并获取佣金分仓收入为主流业务模式，研究方法及服务严重同质化，研究报告缺乏深度与前瞻性。并且，当前市场也已处于过剩的状态，为了搏出位，在机构市场中不惜动用零售市场的网红营销方式，研究报告的质量甚至主要观点都值得商榷”，国金证券副总裁纪路表示。

　　华东一家中型券商相关人士表示，真实性是研报的生命，但目前行业总佣金下滑，且行业的研究和服务方式较为同质化，机构客户的研究服务竞争过度激烈，分析师受各方需求干扰，出现压减调研、分析和撰写时间等，研报质量确实存在下滑。

　　在采访中，多位受访人士对券商研报的整体质量予以肯定，认为在前瞻性度和覆盖面等方面值得赞赏的地方，但与此同时，在合规审查等方面确实存在瑕疵，值得反思。

　　“研报好的地方在于其覆盖面广，因为券商都在招兵买马，人数多自然覆盖广，量大是一个好事儿，但与此同时，券商流动性非常大，普遍新人更多一些，有很多新人干了两三年就被其他券商挖去做首席，或者做组长，所以新人太多造成培养的成本很高，而且新人写的报告的质量参差不齐，没有人专注于券商研究的质量审核，因为质量审核的人是不跑市场的，所以他们的审核与市场有脱钩的迹象”，一家中小券商的非银金融首席分析师告诉记者。在其看来，券商研报的质量整体较高，有些被处罚的都是一人挂名很多行业，这种挂名会造成参差不齐。

　　“券商研报的质量总体上是不断提高的，尤其是头部券商的研报。每天海量的研报，其中个别研报出现纰漏，属于正常现象。券商研报的广度、深度、及时性和前瞻性都大大加强了，尤其是这几年产业类研报和专家系统普及，更有助于投资者把握市场机会。但是，由于佣金和外部评选的压力下，套用一个流行词，券商研究确实”内卷“过度，无论是服务还是研报”，华南一家价值派私募相关人士表示，券商外发报告的合规和内容审查方面，确实出现了个别低层次的失误，会明显影响研报和券商的声誉，值得警惕。

　　在一家新晋百亿私募负责人看来，一份优秀的券商研报主要在于其推荐逻辑、行业公司分析及投资建议等报告要素内容详实准确，对买方客户快速了解行业和公司大有裨益，从而可以对其最后的投资决策起到巨大的推动作用。

　　“大部分券商研报是较为专业且对买方的决策具备参考性建议，但确实有少数研究报告存在粗制滥造、不够客观及合规意识淡泊等问题”，其表示，券商研报值得反思和提高的地方也在于基本要素的规范化，减少如推荐逻辑不清晰、行业公司分析数据不准确、投资建议模棱两可、内部审核不严导致披露非公开信息等瑕疵。

　　沪上一家私募相关人士表示，证券研究最后是要解决定价，在定价环节上，A股缺乏实施做空机制，所以研究机构普遍短期高估，或者把短期因素放得比较高，尤其在公司研究上更为明显。

　　回归研究本源

　　重视资产定价能力

　　在纪路看来，目前的主流研究框架，都是十多年前构建的。但中国资本市场的重大变革下，技术潮流发展的趋势下，研究体系已经跟不上市场的发展与需求，多数仍然停留在手工作坊式的研究方法与传统框架下，均到了要大幅修订的时刻。因此，近年来，各家券商都在思考研究所新时代的定位及模式。

　　随着科创板、北交所、注册制等的落实，以及“双循环”时代下中国经济结构性调整、产业链重构等，机构投资者也迅速壮大，买方、卖方投资研究组织结构变更之下，大型资产管理机构逐步出现。在此之下，研究定价能力真正开始出现了大规模需求，券商研究行业也由此迎来重大的机遇，研究的价值也正在从传统的二级市场延伸到大投行、大资管、大财富等更广泛领域。

　　“研究的本质是为了定价，除了价值发现外，定价能力也代表了影响力，中国资产的定价能力已经成为研究员的努力方向，研究新时代已经开启。虽然目前各家券商的发展战略模式不同，但我们认为最终都应该指向资产定价能力，也就是我们说的3.0之定价能力者，这是国内券商研究行业的使命所在，也是新的时代下机构投资者的需求所在”，纪路告诉记者。

　　价值发现也好，定价也罢，在业内人士看来，研报最终是要服务于买方，那么，对买方而言，一份好的研报应该具备哪些元素呢？

　　上述新晋百亿私募负责人表示，对于买方来说，一份卖方研报的优劣在首页就能快速区分出来，所以券商研报最基本的还是其基本要素的质量。如果能站在行业专家角度，在研报中更多着墨于未来行业趋势的理解及判断，会对买方的投资决策起到更为直接的参考作用。“好的研报是常读常新，即使几年后去复盘也能受益匪浅。研报在精不在多，现在卖方研报多如过江之鲫，但买方通过阅读研报去寻找投资机会难免眼花缭乱。因此，我们期望推送研报的渠道能够提供快速甄别优秀报告的办法并迅速触达买方客户。”

　　上述沪上一家私募相关人士表示，券商研报不要追热点，要创造自己的专业化深度，能真正的落实到长期主义。“券商研究团队和分析师要秉承客观中立，以科学性、专业性提供的投资建议，不能因投其所好对专业性的要求有所降低。研报上以新传播形式服务更优，例如音频播报，可以利用碎片化时间收听”，一家老牌百亿私募负责人告诉记者。