安徽省最大的药店连锁企业——安徽华人健康医药股份有限公司(“华人健康”)5月在深交所创业板申请上市，目前审核状态变更为“中止”，上市流程进入暂停状态。

　　对于“中止”的原因，中国网财经致函华人健康，截至发稿，未收到任何回复。不过，业界分析称，审核中止或许跟华人健康门店屡遭行政处罚、存货规模持续扩大以及现金流或将承压等种种潜在风险不无关系。

　　股东与保荐机构存关联 实控人曾涉嫌“行贿” 

　　资料显示，华人健康前身为安徽华仁，由上海玉安、新药研究院、郑敏瑶、吴景平、胡旭、余国玉、郭继红共同出资设立，于2014年1月20日整体变更为股份有限公司。

　　截至招股书签署之日，南京华泰大健康一号股权投资合伙企业(有限合伙)(“华泰大健康一号”)、南京华泰大健康二号股权投资合伙企业(有限合伙)(“华泰大健康二号”)、南京道兴投资管理中心(普通合伙)(“道兴投资”)各自持有华人健康6.16%、0.42%、0.10%的股权，三者合计持有公司6.68%的股权。

　　华泰大健康一号、华泰大健康二号执行事务合伙人均为华泰紫金投资有限责任公司，道兴投资属于跟投平台，三者具有关联关系。

　　值得注意的是，华人健康此次创业板IPO的保荐机构为华泰联合证券有限责任公司(“华泰联合证券”)。而华泰紫金投资有限责任公司是保荐机构华泰联合证券之控股股东华泰证券股份有限公司控股子公司。

　　针对公司与此次发行的中介机构存在直接或间接关系，华人健康表示，华泰大健康一号、华泰大健康二号、道兴投资投资发行人的行为和华泰联合作为本次发行保荐机构开展保荐业务，符合《证券公司私募投资基金子公司管理规范》、《证券发行上市保荐业务管理办法》的相关规定。

　　不过，有业内人士称，保荐机构和发行人之间无论是有直接还是间接的关系，可能在专业独立性、公正性、透明性上存在令人担心的地方。如果保荐机构跟发行人存在某种间接关系，保荐机构是否能够提供公正客观的判断成为关键。对于拟IPO企业而言，这种情况并不会成为审核的障碍，但需保荐机构“自证清白”。

　　此外，除了保荐机构与公司股东之前的关系备受质疑外，其实控人之一曾涉嫌行贿事件亦引起投资者热议。

　　招股书显示，何家乐直接持有公司200,493,326股，占此次发行前公司股本总额的58.97%，并通过所控制的胜凡投资、福曼医投资、康凡投资、时达投资间接控制公司22,771,686股，占此次发行前公司股本总额的6.70%，以直接及间接方式合计控制公司65.67%的股权，为公司控股股东、实际控制人。

　　公司另一位实控人——何家伦直接持有公司27,572,335股，占本次发行前公司股本总额的8.11%。何家伦与何家乐为兄妹关系。

　　而作为华人健康实控人之一的何家伦曾于2016年3月因涉嫌单位行贿被合肥市庐阳区人民检察院立案调查。根据安徽省合肥市庐阳区人民币检察院出具的《不起诉决定书》(庐阳检刑不诉[2018]8号)，确认何家伦被刑事立案系2012年至2016年节日期间，何家伦送给时任合肥市人力资源和社会保障局、合肥市食药监局等部门工作人员现金、购物卡、香烟等，期望使公司在日常经营方面得到关照。该行贿事项与公司零售业务存在一定关联，而零售业务正是公司的主要收入来源。

　　为扩门店签对赌条款 区域性“枷锁”难打破 

　　作为安徽省最大的药店连锁企业，华人健康专注于医药流通行业，主要从事医药代理、零售及终端集采三大块业务。

　　其中，报告期内，零售业务分别71779.16万元、103354.66万元、129222.19万元，分别占营收的64.98%、67.89%及66.92%，占比均超六成，为公司主要收入来源。

　　招股书显示，零售业务主要通过线下门店开展，2018年末-2020年末，公司零售业务门店数量分别为541家、607家、771家。

　　值得注意的是，报告期内，华人健康通过股权收入及资产收购方式，合计收购门店174家。而由于以股权方式收购的标的公司所属门店数量较多，因此公司对股权收购的门店零售连锁企业设置了相关对赌条款。

　　在收购亳州国胜51%股权时，其约定亳州国胜 2018 年度原有门店和新开门店(经年化)销售额(含税)合计未达到7,500 万元，安徽国胜有权要求出让方以其所持有的亳州国胜之股权或支付现金的方式进行补偿。

　　在收购安庆国胜80%股权时，与其约定若安庆国胜 2019 年整体销售额(含税)未达到 5,285万元，则安徽国胜有权要求出让方或承诺人以其所持有的安庆国胜之股权或支付现金的方式进行补偿。

　　2018年，亳州国胜实际完成销售额(含税)7,698.34 万元，完成业绩对赌。2019年，安庆国胜实际完成销售额(含税)5,134.93 万元，实际销售额(含税)占业绩对赌销售额(含税)的 97.16% ，未完成业绩对赌。但经协商，对于实际业绩完成情况略低于业绩对赌的情况予以豁免。

　　为扩门店签对赌协议，可见华人健康对扩充门店的“情有独钟”，抖客网，并且尤其是省内门店。

　　报告期内，分布在安徽省内的门店数量分别为541家、607家、762家，门店数量占比分别为100%、100%、98.83%。安徽地区形成的零售业务收入分别为7.18亿元、10.34亿元及12.92亿元，占零售业务收入比重分别为100%、100%及99.98%。

　　不过，区域较集中或将导致公司受区域性政策影响较大。尤其是在疫情反复出现的后疫情时代，“一退两抗”(退烧类、抗病毒类、抗生素类)等7类药品零售的检测与管理被全面加强，使得相关药品的销售将受到一定影响。

　　同时，业内龙头老百姓亦对安徽市场发起“进击”，连续两年在安徽地界相继收购连锁药房；高瓴资本旗下的高济医药也相继收购多家安徽连锁药房。另一方面，“互联网医疗”涌进市场，来自线上互联网电商平台的分蚀对于实体药店来说，造成了一定影响，进一步加剧其竞争压力。

　　而华人健康似乎意识到这一点，2020年公司在江苏省南京市新开设9家门店。不过其合计营收仅28万元，平均每家门店营收3万余元，在所有地区中垫底。并且其收入只占零售收入的0.02%，对华人健康营收结构影响微乎其微。

　　另外，在此次IPO计划中，公司募集资金6.06亿元，其中拟投入5.56亿元用于营销网络建设，计划在3年内新设648家门店。其中，省内规划门店518家，江苏80家(位于南京、徐州、苏州三市)，河南仅50家。

　　尽管华人健康有向省外开拓的计划，但其重心仍放在了安徽省内，对外延伸的触角既不长也不密。

　　事实上，不同地区的医药零售市场在消费习惯、监管政策、市场竞争格局等方面存在较大差异，省外扩张门店可能遭到竞争对手挤压、医保定点资质审批耗时较长或者消费者认可需要长时间积累等困难与风险。

　　对此，华人健康亦在招股书中坦言，公司零售业务向省外市场的拓展具有不确定性。新设门店前期存在房租、装修、员工工资等成本投入，如若新设门店无法达到预期，可能导致毛利率下降、省外门店经营不善甚至亏损、投资回本周期较长，或面临受到当地主管部门处罚的风险，进而可能导致发行人整体经营业绩下滑。

　　“40起行政处罚”惹质疑 现金流背向净利润增长

　　随着华人健康门店迅速扩张，3年增加230家门店后，随之而来的是公司管理、产品质量、现金流受压等问题也逾发突出。

　　招股书显示，报告期内，华人健康及其子公司、所属门店共受到40起行政处罚，合计处罚(含没收违法所得)金额为22.51万元。

　　其中，有34起案件均是由于管理部门管理不善导致的。并且在2018年至2021年6月30日，公司及子公司、直营门店共接受各地市市监局飞行检查50次，但仅有11次符合药品经营质量管理规范，另外39次均被要求限期整改。

　　在罚没款的22.5万元的金额中，有14.20万元是因销售劣药通窍鼻炎片、阿胶补血口服液而被罚。

　　同时，2018年-2020年，公司零售退货金额分别为151.66万元、229.86万元及367.79万元，分别占零售收入的0.21%、0.22%及0.28%，金额与占比均在逐年增加。

　　随着退货金额逐年增加，也给公司带来了“存货的压力”。

　　招股书显示，2018年末-2020年末，华人健康的存货账面价值分别为1.81亿元、2.29亿元、 3.03亿元，占流动资产比例分别为29.79%、32.67%、32.76%，逐年呈增长趋势；存货周转率分别为4.34次、4.58次以及4.60次，均低于行业均值。

　　存货的一路走高以及周转不理想也恶化了公司现金流情况。数据显示，2018年-2020年，华人健康的经营活动产生的现金流量净额分别为-8467.52万元、9209.97万元以及2933.49万元，同比增长率分别为208.77%以及-68.15%；同期净利润分别为1985.15万元、5334.70万元以及8885.91万元，同比分别增长168.73%以及66.57%。

　　对此，资深人士分析称，在报告期内，现金流背向净利润增长，能够说明公司或许就是“纸面富贵”。 同时，伴随着华人健康各项业务的不断扩张，其存货规模可能会持续扩大，现金流或将持续承压。