A股本轮反弹时间已超1个月，走出了一波斜率在30°左右的上升通道。海通证券回顾A股过往，认为一般有四种底部形态，即深V(08/19)、浅V(16)、U(05)、W(12-13)，四种底部的出现取决于政策力度和估值水平。从投资时钟、牛熊周期来看，A股3-4年一次大底已出现，对比历史，这次底部像浅V.从板块来看，目前新基建仍占优，如数字经济、低碳经济，3季度后半段重视消费。

　　以下为原文报告：

　　1. A股历史上有四种底部形态

　　回顾2000年以来历次市场底的筑就过程，我们发现市场底大致分为U型、深V型、浅V型、W型：

　　深V型：08年10月、19年初。07/10-08/10期间上证综指跌幅达73%，形成陡峭的深V左侧。随后政策发力，上证指数快速反弹，筑就V型陡峭右侧。18年受国内金融去杠杆和国际中美贸易摩擦影响，上证综指下行至19年1月的2440点。为应对外部冲击，宏观政策转向宽松，19年1月的降准后A股迎来转折点，这次市场筑底时间短，反转速度快、幅度大，市场底形态同样呈现较为陡峭的V型。

　　浅V型：16年初。15年6月监管部门查配资，大量杠杆资金离场，牛市随即终结。上证综指在16年1月27日、2月29日两次跌至低点2638点，形成V型底左侧。16年初的降准以及天量信贷推动A股反转，但指数在反转后上涨斜率和速率较低，走出浅V型的平缓右侧。

　　U型底：05年下半年。05年市场进入底部区域，1月交易印花税税率下调和4月股权分置改革启动标志着股市政策面开始转暖，上证综指在6月触底998点，随后进入为期半年左右的底部构筑期，一直磨底至12月底才加速上涨，底部区域形状偏U型。

　　W型：12-13年。12年处在宏观经济增速回落后期，新一轮刺激政策推出以应对经济下行压力，“十八大”后，上证指数于12月4日触底1949点，随后开启一波上涨。但在2013年6月底受短期资金紧缺影响市场短暂急跌至1849点，低于12年的低点，形成了W型底，且后角更低。

　　不同的底部形态对应不同的市场反转路径、速度和幅度，而政策强度和估值水平是决定底部形态的两股力量。估值方面，我们计算A股整体及细分行业估值处临近两轮牛熊周期中历史分位(如08年对应02/01-08/10,19年对应13/01-19/01)，并以分位低于20%行业占比来衡量估值消化程度，历史数据详见表1。

　　08、19年：估值低+强劲政策，深V底。估值方面，08年和19年市场整体估值很低，全部A股PE、PB分位数均低于20%；行业估值消化程度较高，08年行业PE、PB消化程度为70%-80%，19年为80%-90%。政策力度方面，08年以四万亿为代表的宏观政策力度大，政策底领先于业绩底4个月，时间间隔较短，工业增加值当月同比在09/01见底-2.9%，全A归母净利润累计同比在09Q1见底-26.0%。18-19年初尽管宏观政策力度较弱，但股市政策定位高度前所未有，19年1月设立科创板并试点注册制，2 月政治局会议强调“金融是国家重要的核心竞争力”，包括股票市场在内的资本市场也将成为国家重要核心竞争力的组成部分。宏观政策力度较弱，且20年疫情使基本面砸出深坑，业绩底直到20Q1才出现，工业增加值当月同比于20/02见底，全A归母净利润累计同比在20Q1见底。

　　16年：估值中等+温和政策，浅V底。估值方面，市场整体和分行业估值均不低，低点时全部A股PE、PB分别处08年10月来52.7%、31.4%分位，行业估值消化程度仅为20%左右。由于16年市场底(2638点)实际并不低，因此上证综指16-17年反弹后于19年1月创新低2440点。政策力度方面，16年稳增长政策集中在货币和地产政策，政策力度温和。从政策底-业绩底间隔8个月，用时相对较长，抖客网，工业增加值当月同比在16/02见底4.9%，全A归母净利润累计同比在16Q2见底-4.7%。

　　05年：估值低+较弱政策，U型底。估值方面，从市场整体和行业估值消化程度看，这次市场底部时估值已经很低，全部A股PE、PB分位数已处在0%分位，行业估值消化程度高于90%。政策力度方面，宏观政策力度较小，政策底其实是05年4月启动的股改，但股改的影响偏长期，相比 08、19年政策力度并不强。这次政策底到业绩底期间间隔8个月，工业增加值当月同比在06/01见底12.6%，全部A股归母净利润累计同比在06Q1见底-14%。

　　12-13年：估值中低+较弱政策，W型底。估值方面，这次市场整体估值很低，全部A股PE、PB分位数已处在0%分位，但分行业看估值消化程度不高，用PE、PB分别计算的估值消化程度为63.2%、68.0%。政策力度方面，11-12年货币政策发力，但财政、地产政策力度不强，政策底-业绩底间隔8个月，工业增加值当月同比在12/8触底8.9%，全部A股业绩底在12Q3见底-1.9%。13年在债券市场去杠杆背景下流动性偏紧，银行间资金面出现紧缺，市场利率大幅提升，造成市场短暂急跌，形成了后角更低的W型底。

　　2. 这次市场底部已经基本明确

　　市场3-4年一次大底部已经出现。结合宏观经济周期、股市牛熊周期来看，当前市场已经处在底部区域。宏观经济周期是股市运行的大背景，去年底我们在《曲则全，枉则直——2022年中国资本市场展望-20211211》、《展望22年：我们的三个特别判断-20211219》等报告中指出，A股将类似于美股，3-4年左右将出现一次下跌，背后原因是经济周期进入滞胀期+衰退前期。当前国内稳增长政策不断加码，尤其429中央政治局会议明确稳增长的目标不变，525全国稳住经济大盘会议就稳住经济一揽子政策作出全面部署，这轮周期大概率进入衰退后期了，根据投资时钟的大类资产轮动规律，股市有望企稳抬升。

　　牛熊周期来看，截止到4月底，这轮调整时空已经显著，股市估值也处在底部区域。本轮沪深300下跌已持续14.4个月(21/02-22/04)，最大跌幅达37%。对比历史，除了08年金融危机背景下的调整外，历次沪深300下跌持续时间约12个月左右，最大跌幅约30%-45%，这次调整时空已经显著，详见表2.综合估值、风险溢价、股债收益比、破净率等指标，与过去5次历史大底比，当前各大指标均已处于大的底部区域，详见表3.《各类投资者的仓位分析-20220516》中分析过，截止4月底，多数投资者仓位处于历史低位，也验证市场底部特征。综合宏观经济周期和股市牛熊周期来看，4月底市场已处在3-4年一次的大的底部区域。