激励方案增强业绩兑现，坚定看好利润弹性

　　激励方案出炉，净利润增速不低于对标企业75分位值。公司近期发布股权激励草案，本次激励拟授予的限制性股票数量不超过883.46万股，占总股本的0.6031%。其中高管获得份额占股权激励7.93%，核心骨干人员(512人)获得份额占股权激励82.11%。本次计划拟授予的限制性股票来源于定向发行的公司普通股，授予价格为92.71元/股。公司本次股权激励计划分三批解除限售(40%，30%，30%)，从行业内选取21家对标公司，分别要求2021、2022、2023年净资产收益率不低于22%，且不低于对标企业75分位值，成本费用占营业收入比例不高于65%；同时要求相较于2019年，2021、2022、2023年净利润增长率不低于对标企业75分位值。

　　21年兑现概率较高，22-23年考核意义凸显。根据测算，公司21年净利润相较19年增长率为63%，位于所有对标企业第四名左右(皇台、金枫没有一致预期，考虑到中报情况一般，暂不纳入考虑)。可比公司中(不含老窖)，21年相较19年增长率排名第五的企业为五粮液（000858）(老窖增长63%，五粮液净利润同比19年增长40%)，2022、2023年相较19年增长率排名第五的分别为老白干(老白干22VS19增长70%，老窖22VS19增长103%)、水井坊（600779）(水井坊23VS19增长113%，老窖22VS19增长150%)。我们认为本次激励方案21年兑现概率高，22-23年根据目前情况来看也有较大希望，但由于部分企业基数小弹性大，存在一定不确定性，但这也体现了考核的意义。

　　ROE和利润率指标完成难度不大，机制理顺抬升公司整体气势。除净利润增速外，本次激励还涉及净资产收益率(不低于22%和行业75分位值)和成本费用(不高于65%)的考核指标。公司20年净资产收益率28.3%，位于第五，营业利润/收入47.8%。考核难度适中。激励方案覆盖人数521人，其中高管9人，核心骨干512人，涉及面积较广，占上市公司员工数量近1/6，体现了激励对公司整体气势的抬升。但由于国窖、特曲销售公司不在上市公司体内，股权激励较难覆盖，不排除公司设计相应KPI考核，以其他形式(比如现金奖励)给予销售骨干一定激励。

　　投资建议：三年维度较强阿尔法，坚定看好利润弹性。渠道调研反馈，部分市场的模式调整实际仍符合公司的核心思路，使渠道和公司利益更加绑定，减少蹿货等不公平竞争的现象。国窖Q2存在一定压力，Q3有所好转，预计收入环比改善。特曲挺价是长期计划，相信公司会做好量价平稳，在努力参与次高端的激烈竞争中保持收入规模稳定向上。公司品牌势能提升和利益机制理顺后，抖客网，看好业绩弹性释放，我们维持21-23年EPS预测为5.20、6.56、8.24，重申“强烈推荐-A”评级！

　　风险提示：需求下行、高端竞品压制、中低档酒竞争激烈等

　　长安汽车

　　9月缺芯影响显著改善，结构优化

　　事件

　　公司发布9月产销快报，集团单月销量18.83万辆，同比-8.41%，环比+14.00%。1-9月累计销量173.22万辆，同比+26.35%。

　　简评

　　销量环比转正，缺芯影响显著改善

　　集团单月销量18.83万辆，环比+14.00%。分品牌来看，长安福特单月销量3.21万辆，环比+6.49%；长安马自达单月销量1.74万辆，环比+218.13%；长安自主单月销量9.40万辆，环比+5.52%。缺芯影响至暗时刻已过，我们预计10月改善更加显著。

　　结构进一步优化，盈利能力有望提升

　　集团层面，长安福特和长安马自达销量提升显著，其中，长安福特销量连续五个月环比提升。主要受益于：1)长安福特本身中高端车型销量占比达60%，新福睿斯、新蒙迪欧产品力改善，促进销量稳步提升；2)长安林肯冒险家销量快速爬坡。我们认为，总体销量稳步提升，叠加高端车型销量占比提升，公司将迎来量利齐升阶段，毛利率有望进一步提升。

　　新车即将落地，开启新一轮产品周期

　　公司开启新一轮周期，包括UNI-KPHEV(预计2021年底上市)、UNI-V(预计2022Q1上市)、纯电新平台首款SUVC385(预计2022Q2上市，走量车型)以及高端品牌首款纯电SUVE11(预计2022Q2上市)，多款中高端新车有望开启量价齐升新阶段。

　　投资建议：短期看，公司销量环比提升、新车发布在即，缺芯等因素影响减弱，基本面修复；中长期，公司产品高端化、电动化、智能化齐升，核心需求把控能力领先，伴随消费属性增强，估值有望进一步提升。预计2021~2023归母净利润分别为57.38/70.22/78.17亿元，对应EPS0.76/0.94/1.04元，维持“买入”评级。

　　风险提示：缺芯影响持续，新品牌市场接受度不及预期等

　　上汽集团

　　合资和自主销量均环比增长，ID系列电动车逐步放量

　　核心观点

　　上汽集团（600104）9月销量创今年来新高。上汽集团9月整体销量51.58万辆，同比下滑14.4%，环比增长13.8%；1-9月累计销量361.90万辆，同比基本持平。9月新能源车销售64233辆，同比增长61.3%。据乘联会，9月前4周狭义乘用车批发销量同比下滑30.9%，上汽集团整体销量增速跑赢行业销量增速平均水平。

　　上汽大众销量环比增长，ID.3上市有望继续提升MEB平台电动车销量。上汽大众9月销量12.50万辆，同比下滑28.6%，环比增长1.6%。1-9月累计销量85.04万辆，同比下滑17.5%。9月大众ID.家族总交付量达1.01万辆，环比增长44.2%；上汽大众ID.家族销量突破5000辆，半年累计销量近1.5万辆。9月新款途铠、ID.6智享版等新车型上市，首款轿车ID.3于成都车展正式亮相，上市销售后有望成为销量新增长点。预计后续芯片供应月度环比改善，4季度上汽大众销量有望继续改善。

　　上汽通用销量维持环比增长态势。上汽通用9月销量12.40万辆，环比增长17.0%，销量增速高于行业平均。

　　1-9月累计销量90.19万辆，同比下滑5.2%。

　　新车方面，昂科威S、别克GL8ES陆尊、威朗Pro等多款车型于9月上市。随着芯片短缺逐月改善，新产品将不断拓展上汽通用销量上升空间。

　　上汽自主品牌销量持续向好。上汽自主品牌9月销量8.10万辆，同比增长34.2%，环比增长24.6%，销量增速大幅跑赢行业平均水平。1-9月累计销量49.54万辆，同比增长22.8%。上汽自主新能源销量超过1.7万辆，同比增长186.6%。9月荣威i5系列、RX5系列销量破万，R汽车交付量环比增长91%。9月荣威i5GT正式上市，荣威RX8、科莱威CLEVER、名爵6PRO等多款车型正式亮相。预计芯片短缺缓解及新车型上市后，上汽自主品牌销量将持续提升。

　　财务预测与投资建议：预测2021-2023年EPS为2.23、2.52、2.84元，参照可比公司平均估值水平，给予2021年13倍PE估值，目标价28.99元，维持买入评级。

　　风险提示：自主乘用车销量低于预期、上汽大众、上汽通用销量低于预期影响。

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