随着近年来机构话语权的持续提升，市场对机构调研信息的关注度与日俱增，特别是一些明星基金的调研动向，往往会引发热议。

　　就直观感受看，能被机构列入观察池的上市公司多有其“过人之处”，它们或是行业龙头，或是某项业务表现突出，从而引起了机构注意。

　　然而，面对层出不穷的调研信息，部分投资者开始简单地将“机构调研”与“股价上涨”划上等号，试图把上市公司接待机构调研简单地视作股价即将上涨的信号。

　　机构调研是否预示股价将上涨？我们应如何正确使用机构调研信息？近期，有两家券商发布了相关研报，揭示了机构调研与股价涨跌背后的真正联系。

　　调研前超额收益显著

　　调研后反而走势平平

　　国金证券分析师艾熊峰日前发布报告，题为《消失的超额收益：聚光灯下的公司无秘密》。报告通过量化分析，得出了“公司被调研前超额收益显著，被调研后超额收益反而不明显”的结论。

　　国金证券以2014年1月至2021年10月底上市公司公布的调研明细数据为样本，分别计算了上市公司被调研前后股价相对沪深300指数的平均超额收益。计算结果显示：

　　在被机构调研前的180天内，上市公司股价的平均超额收益接近20%。其中，相对沪深300指数的超额收益的中位数为5%左右。艾熊峰由此判断，公司过往良好的股价表现，抖客网，可能是吸引机构投资者关注和展开调研的原因之一。

　　但在被机构调研后，上市公司的超额收益却有非常明显的下滑，超额收益的中位数甚至为负（即超过半数公司的表现落后于同期的沪深300指数）。在调研结束两个月后，上市公司的平均超额收益不到1%，中位数为-1.5%；180天后的平均超额收益不到2%，中位数为-3.5%。

　　被调研公司相对沪深300的超额收益，横轴0日为调研日，下同

　　考虑到不同年份的市场行情和风格各异，可能会对被调研公司的市场表现有所影响。所以，国金证券还统计了不同年份的被调研公司的超额收益情况。结果显示，除2015年被调研公司大部分获得较明显的超额收益外，在其他年份，被调研上市公司在调研后多数超额收益都为负。

　　股价涨不涨和机构类型、

　　规模无明显关联

　　近年来，以公募基金为代表的机构投资者业绩显著跑赢主流指数。那么，相比券商、保险等其他类型机构，是否被基金“相中”的上市公司股价就有望获得更大涨幅呢？

　　开源证券分析师魏建榕日前发布报告，题为《机构调研个股潜在超额收益挖掘》。报告同样通过系统性的量化分析，得出了“机构调研之后的个股超额收益在不同类型的机构之间没有显著区分度；公募基金管理规模的大小与被调研个股未来的表现没有必然联系”的结论。

　　开源证券以2013年至2021年8月的机构调研数据为样本，将参与调研的机构划分为公募基金、证券公司、私募公司、保险公司、信托公司等九大类。统计结果显示：

　　在调研前60个交易日内，被调研上市公司股价平均累计超额收益在6%以上（比较基准为中证800指数）；调研结束后，上市公司超额收益下滑比较明显，调研后的60个交易日内平均累计超额收益不足2%。从调研机构类型看，不同类型机构在调研后的超额收益没有明显差异。

　　不同类型机构调研后的个股超额收益差异不明显

　　开源证券还按照2021年第二季度基金公司主动管理规模，将规模前20名的公募基金归为“大公募”，剩余基金公司归类为“小公募”。统计结果显示，公募基金管理规模大小与调研后个股未来的超额收益也没有必然联系。

　　公募基金管理规模与调研后的个股超额收益没有必然联系

　　强劲的基本面是超额收益的根本来源

　　通过上述两家券商的统计，我们可以清楚地看到，一味迷信机构调研或是迷信明星基金调研都是不可取的，机构调研本质上只能作为投资决策过程中的参考。那么，又该如何正确使用机构调研信息？这两份券商研报也给出了一些启发。

　　国金证券根据每半年内参与调研机构的总数目，将上市公司分为5组，其中第5组为参与调研机构总数最多的一组公司（即机构关注度最高的一组公司），第1组为参与调研机构总数最少的一组公司（即机构关注度最低的一组公司）。统计结果显示：

　　在公司被调研后，机构关注度高的公司平均超额收益也越高。其中关注度最高的公司组合，其超额收益在调研后半年持续上升，并维持在6%的水平；而关注度最低的公司组合，其平均超额收益基本为0。

　　就超额收益的中位数来看，仅关注度最高的公司组合拥有正的超额收益，其他的组别超额收益中位数均为负，这意味着，只有机构关注度最高的公司组合才能大概率获得超额收益。

　　调研热度更高的公司超额收益更显著

　　国金证券进一步梳理这些调研热度较高的公司的基本面，最终得出结论：在被调研后，公司的超额收益来源于强劲的基本面。

　　国金证券仍取上述机构关注度从低到高的5组公司，并结合公司ROE（净资产收益率，TTM）与所属行业板块对应报告期ROE（TTM）的对比情况，量化分析后得出结果：

　　参与调研机构数最多的两组公司（第四组和第五组公司组合），在被调研后的两个报告期内，公司的ROE超越行业板块ROE的水平在持续上升。此外，机构关注度越高的公司组合，不仅平均ROE表现向好，其历年相对行业的超额ROE水平的整体分布都高于机构关注度较低的公司组合。

　　各关注度公司组调研前后相对行业ROE的变化

　　开源证券研报也得出类似结论，认为“业绩是驱动股价变化最根本的因素”。稍有区别的是，开源证券着重提示了“业绩超预期”的重要性。

　　开源证券根据上市公司财报数据和分析师一致预期数据，构建了业绩超预期因子SUE（详见开源证券报告《业绩超预期Plus组合的构建》），并将业绩超预期因子应用在机构调研个股中。

　　按照SUE因子大小，开源证券将机构调研股票池等分为三组。测试结果显示：超预期因子多头组表现强劲，年化收益率高达21.73%；对冲后年化收益率12.62%。2019年后，对冲超额收益稳定性有所下降，但不改超额收益整体上行趋势。