身处国外厂商实力强劲、国内厂商竞争激烈的PA赛道，连续三年亏损的唯捷创芯（天津）电子技术股份有限公司（以下简称“唯捷创芯”）能顺利拿到上市批文吗？

　　今年6月21日，唯捷创芯申请科创板IPO获受理，并于10月28日成功过会。12月14日，证监会官网公布唯捷创芯注册阶段问询问题。科创板官网显示，目前该公司的审核状态为提交注册，尚未注册生效。

　　资料显示，唯捷创芯的主营业务为射频前端芯片的研发、设计和销售，主要产品为射频功率放大器模组（PA模组）。本次IPO，该公司保荐人为中信建投，保荐代表人为武鑫、沈杰。

　　【概述】

　　时代商学院研究发现，唯捷创芯申报新三板挂牌和科创板上市所聘请的保荐团队几乎相同，但针对大股东的股权转让是否认定为股份代持的事项，两份申报文件却各执一词。

　　2018—2021年上半年，唯捷创芯的扣除非经常性损益后归母净利润分别为-4028.32万元、-3295.44万元、-1亿元和-1650.4万元，处于持续亏损的状况。同期该公司的毛利率逐年下滑，在行业内几乎处于垫底的位置，竞争劣势明显。

　　值得注意的是，报告期内，唯捷创芯前五大客户的集中度高达99%，业绩极其依赖大客户。且在其IPO前夕，其前五大客户之一的A客户突然终止合作，给公司未来经营发展蒙上阴影。此外，OPPO移动、维沃移动和小米基金作为主要终端品牌商客户纷纷入股，入股后双方交易价格是否公允？是否存在利益输送？这些都需要打个问号。

　　11月24日和12月27日，时代商学院就本报告相关问题两次向唯捷创芯发函询问，截至发稿，仍未收到对方回复。

　　招股书与新三板挂牌文件表述不一致

　　招股书显示，2010年6月，唯捷有限（唯捷创芯前身）由荣秀丽、蒋壮共同投资设立，注册资本为2700万元。其中，蒋壮持有33.33%的股权（对应认缴出资额900万元，实缴出资额300万元）。

　　2010年10月27日，蒋壮将其在唯捷创芯持有的33.33%股权转让给杨凤臣。同日，蒋壮与杨凤辰签署了股权转让协议。

　　资料显示，2015年12月3日，唯捷创芯挂牌新三板，并于2017年3月21日摘牌。

　　针对2010年10月蒋壮与杨凤臣之间的股权转让，唯捷创芯于2015年8月在全国股转系统披露的《关于唯捷创芯（天津）电子技术股份有限公司申请股票在全国中小企业股份转让系统挂牌并公开转让之法律意见书》显示，杨凤臣系蒋壮姐夫，虽然存在前述关系，但是，蒋壮、杨凤臣分别确认：蒋壮和杨凤臣之间的股权转让真实、合法，不存在代持，双方之间的股权转让受让不存在任何争议。

　　然而，唯捷创芯本次IPO的招股书却持与之完全相反的表述。

　　招股书显示，唯捷创芯历次股权变动过程中，杨凤臣持有的公司股权均系代蒋壮持有。具体原因是，2010年10月，蒋壮基于不想退出对唯捷有限的投资，又不愿显名持股的考虑，将其持有唯捷有限的股权通过股权转让代持在其姐夫杨凤臣名下。

　　可见，唯捷创芯在申报挂牌新三板和申报科创板上市的两份文件对于股权变动的表述完全相反。

　　值得一提的是，唯捷创芯当初挂牌新三板的主办券商和本次闯关科创板的保荐机构虽不同，但是，主办券商团队成员却几乎一样：新三板挂牌主办券商为广发证券，负责人为武鑫，经办人为武鑫、沈杰、梁宏勇；科创板IPO保荐机构为中信建投证券，保荐代表人为武鑫、沈杰。

　　主办券商团队核心人员基本一样，武鑫和沈杰是主要经办人或保荐代表人，但针对同一次股权变动事宜，两份公开文件的表述却相互矛盾。那么，武鑫、沈杰所在的券商团队是否做到尽职侦查？为何两份如此重要的招股文件存在相互矛盾的地方？其对信息披露的质量是否做到严格把关？招股书是否还存在其他应披露而未披露的信息？

　　深陷持续亏损泥淖

　　招股书显示，2018—2021年上半年（以下简称“报告期”），唯捷创芯的主营业务为射频前端芯片的研发、设计和销售，主要产品为射频功率放大器模组（PA模组），此外，还包括部分射频开关芯片、Wi-Fi射频前端模组及接收端模组产品。

　　从经营成果来看，报告期内唯捷创芯的营业收入分别为2.84亿元、5.81亿元、18.1亿元和17.02亿元，扣除非经常性损益后归母净利润分别为-4028.32万元、-3295.44万元、-1亿元和-1650.4万元。

　　可见，报告期内，该公司处于增收不增利、持续亏损的状况。

　　同期唯捷创芯的扣非后净利率分别为-14.18%、-5.67%、-5.57%和-0.97%，均为负值。

　　对此，唯捷创芯在第一轮审核问询函之回复报告中解释称，报告期内净利率较低的原因主要系该公司毛利率水平与同行业可比公司相比偏低、报告期各期计入经常性损益的大额股份支付费用、高额的研发投入等期间费用。

　　据此，时代商学院从毛利率、股份支付、期间费用等三方面具体分析唯捷创芯深陷亏损泥淖的原因。

　　1．毛利率持续下滑压缩利润空间

　　报告期内，唯捷创芯毛利率水平分别为21.89%、18.04%、17.92%和26.61%，2018—2020年处于逐年下滑的趋势。

　　同期国内同行业可比公司【卓胜微（300782.SZ）、博通集成（603068.SH）、乐鑫科技（688018.SH）、韦尔股份（603501.SH）、艾为电子（688798.SH）】毛利率均值分别为37.11%、36.23%、33.08%和39.1%，国外可比公司【Skyworks（SWKS.NDAQ）、Qorvo（QRVO.NDAQ）】毛利率均值分别为44.55%、44.15%、47.49%和49.48%。

　　可见，报告期内，唯捷创芯的毛利率远远低于国内和国外同行业可比公司均值。从图表1可以看到，唯捷创芯的毛利率在同行可比公司中几乎处于垫底的位置。

　　具体来看，报告期内，PA模组销售业务为唯捷创芯带来的毛利分别为6150.62万元、1.06亿元、3.25亿元和4.38亿元，占各期毛利总额的比例分别为98.91%、100.88%、100.04%和96.7%。可见PA模组是该公司毛利的主要来源。

　　从全球来看，射频前端市场是充分竞争的市场，PA模组为其细分领域之一。招商证券研报显示，目前PA行业为IDM（集芯片设计、制造、封装和测试等全部芯片制造环节于一身）寡头垄断格局，美国三大射频前端IDM龙头Skyworks、Qorvo、Avago占据超过80%的份额，如图表2所示。

　　除了这三大厂商，高通、村田、国内厂商大多采用Fabless模式，即将制造、封装及测试工作主要由晶圆代工厂、封装和测试企业完成，自身不从事生产工作。目前Fabless厂商在PA市场的占比较低，唯捷创芯采用的也是Fabless模式。

　　与此同时，PA赛道上的国内厂商竞争也十分激烈。除唯捷创芯外，射频功率放大器领域的国内参与者主要有飞骧科技、紫光展锐、昂瑞微、慧智微等，其中飞骧科技已进入科创板上市辅导阶段。另外，处于射频开关和LNA领域的卓胜微也开始涉足PA领域。

　　PA模组按移动通信技术标准可划分为2G至5G模组。2018—2021年上半年，唯捷创芯4G模组的销售收入占比分别为93.78%、98.13%、89.3%和73.58%，5G模组的销售收入占比分别为0、0、10.63%、26.42%。可见，报告期内，该公司PA模组主要为4G型号，近两年来5G型号产品线在逐步拓展中。

　　招股书还显示，2018—2020年，作为唯捷创芯的主要产品——4G射频PA模组的销售单价分别为3.21元/颗、2.94元/颗和2.93元/颗，呈逐年下滑态势。

　　这在一定程度上反映了在国际厂商实力强劲，国内厂商众多的情况下，唯捷创芯的产品竞争力劣势明显，公司在产业链中的话语权较小，进而导致产品定价能力弱，依靠价格战策略抢占市场。

　　2．剔除股份支付因素后净利率仍畸低

　　再看股份支付方面。报告期内，唯捷创芯共实施了4次员工股权激励。其中，包含1次申报前制定、上市后实施的股票期权激励。报告期各期，其股份支付费用总额分别为1094.52万元、3804.75万元、1.74亿元和2.68亿元。

　　可见，报告期内唯捷创芯的确在股权激励方面有较大的费用支出。但是，即便将该因素纳入考虑，把扣非净利润和计入经常性损益的股份支付费用相加得到调整后的净利润，唯捷创芯的净利率依旧偏低。

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