销量环比持续改善，4款车型月销创新高

　　事件：2021年11月公司新车销量122,510辆，同比-15.7%。分品牌看，哈弗品牌11月销量69,170辆，同比-32.1%；WEY品牌销量6,286辆，同比-31.1%；长城皮卡销量20,810辆，同比-8.0%；欧拉品牌销量16,136辆，同比39.2%；坦克品牌销量10,108辆。

　　销量环比持续改善，四款车型月销量创新高。公司11月销量环比增长9.3%，缺芯影响逐步缓解。重点车型中，哈弗H611月销量32,443辆，哈弗大狗销量10,345辆，抖客网，坦克300销量10,108辆，欧拉好猫销量8,855辆，WEY摩卡销量4,776辆，其中哈弗大狗、坦克300、欧拉好猫和WEY摩卡的月交付量均创历史新高。此外，公司电动化速度加快，11月纯电动车型销售占比达14.6%。

　　新车型丰富公司产品矩阵，助力需求端持续旺盛。目前公司新车周期进展顺利，11-12月上市的新车型包括哈弗旗舰SUV哈弗神兽、中大型豪华越野SUV坦克500、WEY品牌的玛奇朵DHT-PHEV和拿铁DHT，明年将上市的新车型包括WEY摩卡PHEV、欧拉芭蕾猫、欧拉闪电猫和欧拉朋克猫等。新车型的上市将进一步丰富公司产品矩阵。我们认为，新平台加持下的新车型拥有较强的产品力，终端消费者对公司新产品认可度较高，看好生产端芯片问题缓解后的销量增长。

　　体制变革与技术创新构筑公司的长期核心竞争力。公司对底层架构进行变革，企业定位从“汽车制造企业”转向“用户服务运营企业”，商业模式转为“产品+软件+服务”，为其有效挖掘市场需求奠定了基础。公司目前拥有柠檬DHT混动技术、氢柠技术、大禹电池、3.0T+9AT/9HATP2动力总成等多项核心技术，具备较强的研发实力，有望加速抢占未来发展新赛道。

　　公司盈利预测及投资评级：公司新车型的终端认可度高，新车周期的稳步推进，我们认为主要得益于公司底层组织架构变革和多年新能源、混动技术积淀。预计公司2021-2023年归母净利润分别为79.2、117.2和135.9亿元，对应EPS分别为0.86、1.28和1.48元。当前股价对应2021-2023年PE值分别为56、38和33倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：行业需求低迷、公司新车型不及预期、新能源汽车发展不及预期。

　　泸州老窖

　　股权激励最终落地，公司治理进一步改善

　　股权激励最终落地，参与人数较广

　　公司于12月2日获泸州国资委批复同意公司于9月27日发布的股权激励方案，标志公司股权激励取得重要进展。该方案包括董监高及核心骨干不超过521人，拟授予的限制性股票数量不超过883.46万股；其中高管授予股份6.28-9.59万股不等，业务骨干平均持股1.42万股，授予价格为92.71元/股，考核条件为三点：1、2021-2023年净资产收益率不低于22%，且不低于对标企业75分位值；2、相较2019年，2021-2023年净利润增长率不低于对标企业75分位值；3、2021-2023年成本费用占营业收入比例不高于65%。

　　最终实施的股权激励方案中明确首批参与人数为441人，首次授予股票数量为692.86万股限制性股票(其中核心骨干432人持股622.77万股)，约占公司目前总股本146,475.25万股的0.473%。本次股权激励费用摊销分4年：2022-2025年费用分别为3.9亿元、3.9亿元、1.82亿元、0.78亿元。

　　该方案具有较大挑战，对公司高质量增长提出更高要求，提升核心骨干积极性，对建立健全公司激励机制具有重要意义。公司目前正从过去以投放费用获得高增长方式向依靠品牌拉力获得高增长方式进行转型，品牌力持续提升。

　　复兴进行时，未来五大看点

　　未来公司五大看点：第一，品牌端：双品牌战略运作，品牌复兴进行时。国窖1573和泸州老窖（000568）双品牌战略，国窖1573通过国窖荟等圈层营销，提升品牌影响力；对泸州老窖提出品牌复兴，不断挖掘老窖历史文化资源，通过打造“封藏大典”等文化IP，提升泸州老窖品牌影响力。第二，产品端：聚焦五大单品，国窖和特曲持续发力。1)高端酒聚焦打造国窖1573；2)中档酒特曲系列承担腰部产品崛起重担，老字号主做流通渠道，60版目前做全国团购渠道。第三，价格端：国窖跟随者策略，特曲有望迈入300元价格带。1)国窖跟随五粮液（000858）提价策略中长期不变，未来有望迈入1000元价格带；2)特曲已提价至200-250元左右，未来有望迈入300元价格带。第四，渠道端：品牌专营模式效果显著，粗放式向精细化运作转变。公司实施品牌专营模式，设立三大品牌专营公司，产品聚焦精细化运营。第五，区域扩张：全国化补短板，持续会战和东进南图并举。公司传统优势区域西南、华中和华北地区合计占比超85%。公司于2018年提出东进南图工程，华东和华南市场排名靠后，与公司地位不符且体量也有较大差距。

　　盈利预测

　　当前公司全国化持续推进，重回前三目标不变，人才梯队逐步年轻化，十四五奋力挺进前三。我们预计2021-2023年EPS为5.25/6.66/8.03元，当前股价对应PE分别为46/37/30倍，维持“推荐”投资评级。

　　风险提示

　　宏观经济下行风险、疫情拖累消费、疫情拖累消费、国窖增长不及预期、省外扩张不及预期等。

　　五粮液

　　公司专题报告：十四五开局初年，五粮液的变与不变

　　12月18日，五粮液召开了以“新时代、新征程、新作为”为主题的第二十五届12.18共商共建共享大会。

　　12月27日晚，五粮液发布通告称，提名张宇为公司第五届董事会董事候选人、副董事长人选，其任期与其他董事一致；聘任刘洋、李健为公司副总经理，任期与其他高级管理人员一致；提议章欣先生为第五届监事会监事候选人，蒋文春先生、杨玲女士因工作变动不再担任公司第五届监事会监事职务。

　　十四五开局良好，各项营销指标均取得超预期成效，产品渠道取得突破。大会上，曾从钦董事长指出，五粮液今年在营销业绩、品牌价值、企业形象3个方面实现稳步提升，在品质支撑、科技创新、文化建设、产业生态、团队建设5个方面得到明显加强，取得了产品结构实现新优化、品牌推广实现新突破、消费者培育增强新活力、数字化转型取得新进展、厂商关系达到新高度6个新突破。产品上，核心大单品八代普五价稳量升，经典五粮液成功导入市场，文化酒、定制酒频频亮相，老酒升温；系列酒优化升级，压缩品牌、产品80%，聚焦自营品牌、中高价位品牌、优质品牌。渠道上，组建分销团队，新吸纳终端5300家，优化1600家，系列酒终端同比增加52.5%；构建服务上万家企业的团购网络，重点拜访企业近3万家，近70%企业实现团购；新零售公司、自营官方旗舰店稳步建设，加强与线上平台的战略合作；拓展高地市场。

　　坚持稳中求进，以高质量的市场份额提升为核心，坚持发力2000+市场。大会上，曾从钦董事长指出2022年营销工作5项重点：坚持文化与服务并举，持续加大消费者培育力度；坚持供给与需求平衡，持续提升五粮液的市场定位；坚持个性与市场结合，持续满足新时代消费需求；坚持规模与价值并重，持续推动系列酒升级发展；坚持共享与共建并进，持续筑牢五粮液命运共同体。产品上，坚持巩固八代普五千元价格带大单品的市场核心地位，坚持发力2000+白酒市场，实现经典五粮液市场突破，大力开发文化定制酒，做大老酒市场；推动系列酒升级发展，做强全国性战略品牌、做大区域性重点品牌、做优总经销品牌，打造五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄四大全国性战略品牌；渠道上，优化完善1+N+2渠道模式，坚决优化与经典五粮液运营要求不匹配的经销商；加快从“管理型”向“赋能型”、“服务型”转变，进行数字化赋能。