降本空间不足，产品高增长承压。

　　东方电缆（603606.SH）2021年年报出炉，扣非归母净利润较上年增长39.44%，与2018-2020年的历史净利润增长幅度相比骤然下降，尤其在第四季度，公司与上年同期相比出现增收不增利，盈利增长似乎到达了阶段性瓶颈。

　　受益于国内对海上风电的政策扶持，近年来公司的海缆业务盈利爆发，抖客网，海缆的毛利额达到公司整体毛利额的70%以上。2021年，海上风电经历了补贴退坡之前的抢装潮，2022年，行业空间预计收窄，平价上网的趋势推动行业整体全方位降本增效，而东方电缆的降本空间、降本途径极为有限，曾经支撑公司高盈利的逻辑承压。

　　业绩或将归于平淡

　　2018年起，东方电缆的盈利水平进入快速上升期，2018年至2021年的营业收入同比增长率分别为46.67%、22.03%、36.90%和57%，归属于上市公司股东的扣非净利润同比分别增长345.09%、170.40%、89.28%和39.44%。2021年，公司营业收入和扣非归母净利润分别达到79.32亿元和11.49亿元。按业务分部来看，陆缆系统收入从18.82亿元增加至38.41亿元，海缆系统收入从10.72亿元增加至32.73亿元，海洋工程收入从6785万元增加至8.09亿元。

　　伴随着中国特高压、可再生能源发电的建设深入，公司陆缆系统收入稳步增长，海缆系统、海洋工程收入呈现出翻倍增长则是得益于海上风电行业的快速崛起。2016年起，中国特高压建设加速，2021年线路长度达到4.22万公里，不断突破西北地区电力外送瓶颈；“十三五”期间，新能源消纳利用能力受到重视，风电利用水平得以提升，清洁能源消纳行动计划要求2018年至2020年全国平均风电利用率分别高于88%、90%和95%，扭转了大面积弃风现象，为风电运营提供了保障。

　　2018年至2021年，中国海上风电新增装机容量分别为1.73GW、2.49GW、3.85GW和16.90GW。新增装机增长迅速，一方面因为标杆电价的出台推动了海上风电建设的积极性，2014年6月，国家发展改革委公布潮间带风电项目含税上网电价为每千瓦时0.75元，近海风电项目含税上网电价为每千瓦时0.85元；另一方面是补贴方式转变带来的抢装潮，2019年1月的《关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见》明确，从2022年开始，中央财政不再对新建海上风电进行补贴，鼓励地方政府自行补贴支持本省海上风电项目的建设。2021年是中国海上风电中央财政补贴的最后一年，新增装机量创新高，累计装机规模达到2638万千瓦，中国海上风电装机规模居于世界首位。

　　在如火如荼的电网建设大背景下，东方电缆的业绩一路高歌猛进，2017年12月通过定向增发募集资金净额6.90亿元，2020年9月可转债募集了7.86亿元，用于海洋能源互联用海缆系统项目、高端海洋能源装备系统应用示范项目以及补充流动资金。公司的陆缆系统销售量由10.98万千米增长至15.79万千米，海缆系统销售量由415千米增长至1420千米，公司的固定资产周转率较高，2020年和2021年分别为10.28次和12.46次，总资产周转率分别为1.01次和1.10次，有利于净资产收益率的提高。不过，公司2021年的扣非摊薄净资产收益率为23.54%，较上年下降了2.81个百分点，ROE似乎到达了一个瓶颈。

　　回看2021年第四季度单季的数据，东方电缆的营业收入为21.59亿元，较上年同期增长41.10%，而归母净利润仅为2.27亿元，同比下降17.03%，增收不增利。在手订单方面，2021年年末的合同负债余额为6.27亿元，与上年末的8.25亿元相比显著下滑。据沿海省份公布的“十四五”海上风电建设计划，中国海上风电建设规模预计在60GW以上，扣除2021年的16.90GW，2022年至2025年年均新增装机容量在10GW左右，意味着东方电缆的海缆类业务增长空间出现阶段性天花板，曾经支撑着公司业绩高增长的要素将很可能缺失。

　　毛利率下降明显

　　东方电缆2021年毛利率下滑幅度较大，从上年的30.55%下降到25.34%。电线电缆产品主要原材料为铜、铅、绝缘料、屏蔽料、护套料、钢丝等，其中铜材料占产品总成本的比例最大，2020年3月下旬至2021年5月中旬，伦敦金属交易所现货铜结算价格持续震荡上行，每吨价格由4617美元涨到10725美元，尔后徘徊在8922美元以上。电线电缆生产企业一般采用“成本加利润”与招投标相结合的产品定价模式，随原材料价格的波动而波动。2021年前三季度，东方电缆的毛利率较上年同期下降了2.91个百分点，同样在原材料上涨的情况下，同行毛利率所受影响更小，汉缆股份的毛利率较上年同期上升了2.02个百分点，中天科技（维权）和宝胜股份分别较上年同期下降了0.93个和0.34个百分点。

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