博时基金2022年第四季度宏观策略报告:均衡配置“消费地产+成长+能源通胀”三大主线

  回首2022年三季度,全球资产方面,国内外权益转弱,商品下跌,国内债券获得正收益。国内权益回落,恒生科技跌幅较大,沪深300跌幅较小;商品普遍下跌,原油大幅下跌,铜铝跌幅接近10%;海外风险资产整体不佳,标普500和纳斯达克指数在第二季度双位数的下跌后延续回调。

  市场回顾

  A股方面,2022年三季度A股周期金融跌幅较小,中PE风格表现垫底。风格上,2022Q3周期风格、金融风格跌幅较少;中PE指数、消费风格排名靠后。行业上,2022Q3中煤炭、石油石化和国防军工表现稳健;建筑材料、医药生物、美容护理跌幅前三。

  市场交易逻辑以及第四季度市场核心关注点方面,海外资产的主要交易逻辑是通胀持续高企、央行紧缩预期不断升温,需求走弱迹象日益明显。国内资产的主要交易逻辑是经济改善的节奏。

  第四季度市场核心关注点是海外增长、通胀率的变化以及货币政策的响应,稳增长政策的执行和效果,民营房地产企业的困境是否会有缓解,散发疫情的管控情况,俄乌冲突的进展,欧洲能源危机、债务危机,以及对大宗商品和中国的影响,美国中期选举、中美博弈变化。

  宏观分析

  海外经济

  增长方面,2022Q4海外经济继续下行,衰退渐近,欧洲风险更大。通胀高企对消费、投资的抑制逐步加深,叠加美欧央行加速紧缩货币,预计2022Q4海外经济增长继续下行。目前美国就业、生产较为强劲,消费端也具备一定韧性,宏观环境逐步从滞涨向衰退靠近,但仍有距离;欧洲能源危机下通胀问题尤为严重,衰退压力更大。

  海外需求由耐用品转向服务,对中国出口支撑将减弱。持续高通胀使得美国消费需求下滑,抖客网,但在超2万亿超额储蓄的支撑下,美国消费端仍具韧性,6-8月零售同比增速保持在10%附近,结构明显从家电家具电子等耐用品向服务转移。

  在全球总需求回落以及高基数影响下,8月中国出口出现全面下滑;从结构上来看,海外电子、耐用消费品的需求回落,我国电子类、地产后周期类出口大幅下行,劳动密集型出口压力逐步开始显现,后续出口或将延续回落趋势。

  通胀方面,2022Q4海外通胀从顶部回落,核心CPI支撑通胀高位。核心CPI依然坚挺,通胀2022Q4慢回落。美国8月通胀继续小幅回落但高于预期,核心通胀高企。

  以过去20年环比增速均值来计算,预计9月CPI同比仍在8-8.5%附近,10月到7-8%;对核心通胀超季节性做中性偏保守假设,10-11月核心CPI同比增速还在保持6-6.5%的顶部区域。

  结构上,核心通胀高企,能源项随油价下挫,房租、食品黏性强,劳动力仍紧张。8月初以来布油下挫近10%,直接导致8月CPI能源项环比下滑5%,后续随美欧需求下行,原油中枢下移压力增大,但鉴于美国经济生产端相对强劲、需求端有一定韧性,衰退未至,原油库存仍低,油价中枢下移速率可能不会很快。食品项连续多月保持环比1%左右的高增。

  房租项连续多月保持高涨幅(占CPI三分之一权重,环比+0.7%),贷款利率快速上行(30年期贷款利率升至6.02%)带来美国房地产市场继续降温,但CPI租金项粘性很强,仍支撑核心通胀。8月美国非农薪资环比+0.31%,较前几个月的环比增速有所回落,但仍高于历史均值0.2%,失业率小幅回弹,但整体劳动力供需紧张局面延续。

  流动性方面,核心通胀顽固背景下,Q4海外紧缩步伐易紧难松,全球权益市场承压。美联储9月再加息75bp,并预期年末基准利率达4.4%。9月美联储将联邦基金利率的目标区间从2.25%-2.5%上调75bp至3%-3.25%,这也是今年美联储第三次大幅度加息75个基点;委员会高度关注通胀风险,力求实现充分就业和通胀率在较长期内达到2%的目标。同时9月起每月缩表规模从475亿美元翻倍至950亿美元。美联储对2022年末联邦基金利率水平的预期也从6月的3.4%上调至4.4%,可能的隐含加息路径11月(75bp)、12月(50bp)共加息125bp。

  欧央行9月超预期加息75bp,年末基准利率或达2%附近。如果能源供给在短期内不能得到根本性解决,未来几个月通胀率保持高位,欧央行还将继续加息,不排除10月继续加息75个基点,12月会议也可能还会继续加息,至年底存款便利利率或升至2%附近。

  高通胀压力下Q4海外紧缩步伐易紧难松,全球权益市场承压。9月大幅加息落地后市场或迎来短期缓和,但美欧核心通胀顽固导致紧缩步伐难趋势性缓解,无风险利率维持保持高位,对全球股市估值产生压制。虽然8月中旬以来美股持续回调消化紧缩预期,但目前标普500股权风险溢价仍在低位,触及-1倍标准差,美股逆风。

  中国经济

  增长方面,8月工业生产稍好于7月。部分上游、“住”相关消费和ICT有一定的走弱,“吃”、“穿”、“行”相关消费、资本品和公用事业较佳。

  “吃”:粮油食品、饮料等延续改善。“穿”:纺织服装零售有所好转,但金银珠宝、化妆品情况均不佳。“住”:景气仍然较低,家具、建筑装潢材料同比跌幅还在扩大。“行”:生产、零售均较7月改善。

  资本品方面,各类机械生产增速均小幅好转;较好的是电气机械及器材(含家电和大量新能源产品),其同比增速维持在较高水平且持续改善,8月增长14.8%,7月12.5%。钢铁、有色、化纤同比增速也停止下降。

  上游煤炭、原油、天然气等保供行业同比增速下降。ICT行业情况不利。

  以美元计的出口高位有所回落,展望仍不乐观。服务业指数8月增长1.8%,7月增长0.6%。去年8月疫情带来一定基数效应。

  就业压力延续下降,仍是“经济要稳住”的着力重点。城镇侦查失业率8月5.3%,同比升幅从7月的0.3个百分点继续缩窄到0.32百分点;年初以来侦查失业率平均为5.60%,高于5.5%的目标值。地产投资下降,其余大类固定资产投资均势头良好。商品房销售与7月持平,开发商资金状况有所改善,竣工回升。

  疫情延续缓解,仍对8、9月经济活动有一定额外抑制。8月中疫情冲高后,缓解至今。以拥堵延时和发电量数字看,8、9月经济活动还是受到一定限制,但受限程度远不及3、4月份,未观察到供应链问题再度抬头。

  9月战略新兴产业PMI情况弱于8月。以过去5年均值水平相比,9月商品房销售可能弱于7、8两个月;近期市场关于地产的宽松预期升温。

  通胀方面,8月整体下降,政府维持对通胀风险的关注。季节调整后,8月PPI环比下降1.1%,非食品CPI环比下降0.3%,均主要由原油等商品价格明显下跌所推动。8月PPI、CPI同比为2.3%和2.5%,7月分别为4.1%和2.7%。

  如果俄乌冲突及其相关制裁恶化,国内PPI同比可能还会有所冲高。尽管近来数月这方面负面冲击较小,但相关风险实际上没有下降。政府层面对通胀风险维持了一定程度的关注。

  流动性和财政方面,延续稳信用,一般公共财政收支延续回升。8月社融存量环比与7月持平。8月社融存量季节调整后环比增长0.64%,与7月持平;对实体经济的人民币贷款环比升幅较多。

  融资需求是环比下行的原因。9月信贷情况可能会好于7月,但考虑到当前经济绝对景气水平仍然不佳,不应预期融资需求会快速改善。拿掉季节因素后,8月全国公共财政收入和支出均有所增长。从同比看,8月同比增长5.6%,年内首次转正,不考虑留抵退税(影响收入而非支出)收入增长9.5%。

  考虑到经济正处于回升阶段需要加把劲的时间,我们预计第四季度将延续宽货币、稳信用的立场。

  资产分析

  债券

原标题:【博时基金2022年第四季度宏观策略报告:均衡配置“消费地产+成长+能源通胀”三大主线
内容摘要:回首2022年三季度,全球资产方面,国内外权益转弱,商品下跌,国内债券获得正收益。国内权益回落,恒生科技跌幅较大,沪深300跌幅较小;商品普遍下跌,原油大幅下跌,铜铝跌幅接近1 ...
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