临近国庆，A股消费股终于在沉寂许久之后有所表现。近期，与经济复苏相关的细分板块，如机场航运、景点旅游、食品加工、饮料制造、酒店餐饮等均有一定程度反弹。就消费股相关话题，本期《红周刊》特邀请东吴证券批零社服首席分析师吴劲草进行解读。

　　“四季度的消费复苏情况需要紧密关注防疫政策。相比消费淡季与旺季之分，从基本面角度，我更看重基数的高低。”吴劲草在接受《红周刊》专访时表示。在他看来，从今年四季度到明年一二季度，会逐渐出现低基数效应。“现在很多消费股具有估值的吸引力，具有长期增长韧性的公司估值肯定不会低。”此外，他还就医美、电商、品牌力塑造等话题进行了深入分析。

　　消费复苏与防疫政策紧密相关

　　目前各子行业龙头性价比不错

　　《红周刊》：四季度往往是传统的消费旺季，您对今年四季度的消费情况及消费股表现有怎样的预期？

　　吴劲草：消费复苏与防疫政策紧密相关。当然，四季度的消费旺季更多是情绪上的，边际改善是更重要的。相比旺季我更关注基数高低。从今年四季度到明年一二季度，会逐渐出现低基数效应。

　　《红周刊》：和新能源这类成长型股票比，从2021年2月高点至今的一年多时间里，消费股的表现始终偏弱，这与公司盈利韧性是否相关呢？

　　吴劲草：消费股并非没有展现盈利韧性，而是未实现估值上涨。像一些白酒、化妆品等消费龙头，盈利是相当有韧性的。但与出行相关的免税、零售等领域，确实因疫情而导致利润受到影响。

　　整体看，最近两年，市场也处于分化状态，更倾向于强成长逻辑的股票，如半导体、新能源等。目前市场是更喜欢成长赛道的：快速增长-融资-继续快速增长这个路径的，而市场也并不排斥融资，对这种行为给予了高度正面反馈，认为增长比现金流更重要。而消费股则恰恰相反，其现金流、盈利能力都很强，不需要融资就可以维持现有增长，甚至还可以分红。因此，这就是市场风格分化问题。

　　《红周刊》：谈及估值，目前消费各子行业估值水平也是有所分化的，您认为哪些消费板块更具估值性价比？

　　吴劲草：现在消费各子行业的龙头都有不错的性价比。一些酒类、餐饮类公司的估值已经处于非常有吸引力的位置了，而率先反映复苏的细分领域，如免税、旅游、机场、酒店、零售等同样如此。如我们重点追踪的中国中免，以现在的盈利计算，按照实际经营能力明年可能只有二十多倍的估值，是相当具有吸引力的。

　　《红周刊》：正如您刚才说的，市场的风格短期还不在消费股。但现在是长期配置的好时机了。

　　吴劲草：是的，市场情绪无法把控，但有吸引力的估值的相对区间却可以给出判断。股市短期是投票器，长期是称重机。短期股价会受各种因素催化及影响，但长期股价是由盈利的质量来决定的。现在很多公司具有估值吸引力，需要未来两三年后再来复盘，而不是看两三个月后股价的涨跌情况。

　　长期而言，具有长期增长韧性的公司估值肯定是不会低的，比如日本一些化妆品公司，公司的增长可能在2%~5%，估值长期保持在四五十倍，甚至五六十倍左右。

　　投资要把握住三大逻辑

　　奢侈品涨价更多与货币政策相关

　　《红周刊》：能谈一谈您对消费股整体的投资逻辑吗？

　　吴劲草：消费股投资有三大逻辑，一是行业规模与渗透率提升。当新技术诞生、新消费需求被挖掘时，往往能迎来渗透率提升的机会，如2021年的医美、新能源汽车就是典型代表。二是市占率提升。当消费习惯已经逐渐形成后，行业头部名将在一轮轮“拼刺刀”中竞争，争取龙头地位，市占率不断上升，比如化妆品赛道的珀莱雅、贝泰妮，运动服饰领域的李宁、安踏等。三是价格带提升。一部分消费品具有持续提价能力，比如茅台、爱马仕等，另一些消费品则可以做高端迭代提升价格带，如华为、波司登等。

　　《红周刊》：聊聊其中的代表领域医美吧。2021年该板块爆发，但在行业爆发初期，似乎并不容易分辨出好公司和差公司。

　　吴劲草：确实如此。任何行业都有个大浪淘沙的过程，初期一定是鱼龙混杂的。医美这类渗透率提升的成长性市场，优势是空间很大很性感，从0.5%~5%，这是10倍级别的增长，而从5%~10%，这是两倍的增长，很显然，0.5%~5%的市场更具成长能力。在初期，是骡子是马，抖客网，资本市场很难辨，但路遥知马力，长期发展中企业最终会分出差异。

　　那么，如何去挑选具体的公司就显得很重要。谈到医美，这是一个兼具消费和医药属性的行业。从终端消费属性来看，药的功能是治愈，消费品的功能是改善。如果把医美当作药来理解，其目标就是治好某种病，一旦具有这样的属性，产品就是一次性的，不具备迭代和复购属性。当然，如果这种“病”是“你觉得自己不够美”，那变美就是一个持续的消费动作，可持续和复购的，这跟治愈是不一样的。

　　体现在公司的思路上，就要看一家医美公司擅不擅长消费品的定位。比如，爱美客公司的管理层基本上都出自各个消费品公司，消费思维强，从产品标签、丰富品牌内涵、组合产品矩阵等都是从消费品属性考虑公司的。当然，这也要区分上下游不同的公司，比如上游制剂、注射剂、原料类的公司，和下游美容诊所类的公司，思路也是不一样的，需要区别看待。

　　《红周刊》：波司登、李宁等国产品牌是市占率提升的代表，成长为细分领域的老大。那么，对于这类机会，投资者如何率先捕捉到呢？

　　吴劲草：需要不断地与市场沟通，同时去公司调研，这是有迹可循的。如，2018年时，我在大街上发现很多年轻人穿着波司登的羽绒服，在此之前，很多人认为它可能是个偏中老年人，“送爸妈”的品牌。后来，发现我的很多年轻同事也买了波司登羽绒服，这时品牌力可能发生了实质的变化。

　　通过调研我发现，波司登此前也做过很多不同的四季常服以及女装品牌等，但发现效果并不理想，于是公司在2017年、2018年左右重新聚焦羽绒服。当时恰好处于国货崛起大潮前夜，公司抓住这个时间点，在设计、营销、市场、品牌升级上都下了很多重注。同时，功能性很强，也是波司登羽绒服的优势领域，因为全世界的羽绒服很多都是在波司登制作的，其技术和工艺本身就是突出的，加上自己又做了很多年羽绒服，具有群众基础。因此，在强大供应链优势下，强标签化产品就打造出来了。可以说，任何品牌的成功都是天时、地利、人和的合力。当然，即便如此，也不一定就能成功，不管怎样，万变不离其宗，主要还是要注重品牌标签的打造。