□ 赵磊 李敏

□中期票据发行与交易的虚假陈述案件直接适用证券法围绕着股票发行与交易构建的虚假陈述追责规则(特殊侵权)，在实践中存在一些问题，而这些问题的解决恐怕得回到民法中一般侵权规则的分析框架，结合具体的案情去分析探讨中期票据发行与交易中的虚假陈述行为是否满足侵权责任的构成要件，然后再使用侵权责任法的原理，根据律师在中票虚假陈述中的过错程度和原因力等，来厘定和细化相应的法律责任承担。

□当回归一般的侵权法原理，使用普通侵权的构成要件来追究中期票据发行与交易市场的虚假陈述中律师的法律责任时，是否存在虚假陈述，以及投资者是否遭受损失这两项事实问题通常较为容易确定，难点往往在于如下几个构成要件成立与否的判断：第一，虚假陈述的信息具有重大性；第二，被告的主观过错(故意或重大过失)；第三，因果关系(包括交易因果关系和损失因果关系)。

□从长远看，在整个证券虚假陈述民事法律责任的承担上，要区分作为“首恶”的信息披露义务人，以及作为第二责任人的信息披露辅助人的责任承担。否则，针对第二责任人有失公正且不具有稳定性的重责，最终只会使真正需要专业证券法律服务的市场主体丧失机会，不利于企业融资和投资者保护。

近年来，债券市场发生多起违约事件。发行人弄虚作假的恶意违约时有发生，这不仅侵害了投资者的合法权益，也将参与债券发行与交易的各方市场主体牵扯进去。分析近期各地人民法院的相关判决可见，加大、加重包括律师事务所在内的市场中介机构的法律责任已经成为趋势。

针对债券市场违约事件，最高人民法院相继出台了《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》(下称《会议纪要》)和《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》(下称《虚假陈述新规》)，在整体上对银行间市场债券纠纷的处理有指导意义，但仍然缺乏有关中期票据的针对性规定。《会议纪要》明确适用于中期票据纠纷，明确了旨在“正确审理因公司债券、企业债券、非金融企业债务融资工具的发行和交易所引发的合同、侵权和破产民商事案件，统一法律适用，保护债券投资人的合法权益，促进债券市场健康发展。”

然而，《虚假陈述新规》是对《中华人民共和国民法典》《中华人民共和国公司法》《中华人民共和国证券法》《中华人民共和国民事诉讼法》的解释，对于适用民法典、民事诉讼法判决的中期票据违约类案件能够作为依据，但难以作为中期票据虚假陈述纠纷的裁判依据。因为新证券法调整范围的划定不涉及中期票据这一重要的债券品种，银行间债券市场品种的规则体系为《中华人民共和国中国人民银行法》等有关规定。而且，银行间债券市场虽是证券交易场所，但不是国务院批准设立的全国性证券交易场所，所以对非金融企业债务融资工具而言，缺少上位法的依据。目前对非金融企业债务融资工具涉及的纠纷援引的法律主要为证券法，将其所处的银行间市场与交易所市场同等对待，忽略了此类融资工具本身的特殊性，这导致各方主体的责任认定出现偏差，也会造成实际上的不公平。

从证券法对“证券”范围的列举的实然层面看，中期票据并未被纳入其中，因此不适用证券法。从应然层面出发，中期票据本质上属于“证券”，应适用证券法；证券法第二条规定了证券发行与交易中调整的主体，其调整范围限定于“公司债券”，中期票据、超短融等银行间债券市场发行的债券品种并未被涵盖在证券法第二条的明确范围内，那是否属于证券法第二条规定的“公司债券”或“国务院依法认定的其他证券”？是否因此必然认定“中期票据”不适用于证券法监管？

2020年3月1日起实施的新证券法相关条文没有“债务融资工具”这一重要的债券品种，以及为其提供交易场所的“银行间债券市场”这一非常重要的“公司债券”市场。2020年2月29日，国务院办公厅发布了《关于贯彻实施修订后的证券法有关工作的通知》(下称《国办通知》)，为股票核准制的技术性“违法”进行解释，同时为债券注册制开新局。《国办通知》只规定了证监会监管的公司债券的注册制和国家发展改革委监管的企业债券的注册制，而实践中由人民银行主管，银行间债券市场交易商协会负责实施注册制的非金融企业债务融资工具(即中期票据)未被纳入其中。3月11日，央行发布通过答记者问形式来澄清未来运行和监管依据，明确了银行间债券市场品种的规则体系为中国人民银行法等有关规定，由人民银行及其指定机构进行管理。

我国的司法实践中，部分地区的人民法院将证券法适用于银行间债券市场。2020年7月15日发布的《会议纪要》指出，“目前，债券发行和交易市场的规则体系，主要由法律、行政法规、部门规章、行政规范性文件构成。人民法院在审理此类案件中，要根据法律和行政法规规定的基本原理，对具有还本付息这一共同属性的公司债券、企业债券、非金融企业债务融资工具适用相同的法律标准。”《会议纪要》的发布要求法院在审理债券纠纷类案件时适用相同的“法律标准”，偏向于适用证券法去审理银行间债券市场的纠纷案件。

值得注意的是，证券法以规范股票融资为主，对债券的很多规范都是附带的。除了证券发行方式围绕股票发行设计，与债券市场实践不一致外，债券的信息披露规则等也参照股票执行，并没有考虑债券的特性。此种方式在证券法的历次修订延续下来。因此，须关注统一适法的形式正义与具体实践差异而引发的实质不公之间的张力，尤其是将以股票为核心而构建的证券监管制度适用于中期票据及其发行与交易市场(银行间债券市场)，所引发的不匹配。

(一)股票市场与债券市场判断信息“重大性”的差异

与股票市场相比，债券市场存在收益较为稳定，品种多样化，发行利率与市场利率水平、企业偿债能力密切相关，总体流动性一般，投资者获取信息和处理信息能力较为一般的特征。根据《会议纪要》第二十二条第一款，最高人民法院认为，债券市场在一定程度上也属于半强式有效市场，可以采用欺诈市场理论；基于债券市场与股票市场的差异，将有效市场适用于债券投资者身上存在问题，因为债券市场关注的信息范围比股票市场更窄，债券市场关注的是实质改变发行人偿债能力风险的信息。

如果未能意识到股票与债券投资对于重大信息判断标准上的差异，将影响股价的重大信息视为同样会对债券价格产生影响的重大信息，那么就会带来债券虚假陈述案件中的裁判不公，毕竟只有严重影响发行人偿付能力的信息对债券投资者而言具有“重大性”。

(二)公众投资者与机构投资者自我保护能力存在差异

我国的债券发行方式有大公募、小公募和私募，呈现一个从公开到非公开发行的谱系，这与证券法二元划分的证券公开发行方式有差异。在银行间债券市场，由于参与的投资者是金融机构等主体，也存在着面向合格投资者的公开发行和定向发行，即小公募和私募发行。与公募不同，银行间市场的小公募和私募发行面对的投资者是具有自我保护能力的机构投资者。机构投资者基于专业能力、财富能力等资金提供方的优势地位，会促使发行人自愿提供信息，减少信息不对称，或者在谈判博弈过程中能通过协议设置风险控制措施，保护自己的利益。因此，金融监管为此类投资者提供的保护不应与大公募的公众投资者持平，否则会使便利融资与投资者保护的证券监管目标失衡。