22年初宁组合≠21年初茅指数，关注泛电子中的景气与泛地产中的滞涨

　　年初高低估值风格剧烈切换，但结合诱因/估值/业绩/筹码四角度分析，我们认为本轮赛道股的调整演化为茅指数崩塌2.0的可能性较低，定量角度，电新与功率芯片在去年8-9月中枢位或有支撑。从板块相对估值与信用周期的关系来看，本轮泛地产链的困境反转行情或已行至半程，当前布局需考虑估值隐含预期，重点关注宽信用预期尚未打满的细分领域：白电/工程机械/纯碱/PVC/结构材料(水泥/玻璃)/建筑装修；泛电子中，重点关注4Q21-1Q22景气向上的智能汽车(HUD)、云计算光通信、元宇宙以及航发上游(高温合金/钛合金/碳纤维)。

　　市场结构：风格剧烈切换，但22年初宁组合≠21年初茅指数

　　上周高低估值风剧烈切换，部分投资者担忧，赛道股的调整或演化为茅指数崩塌2.0，从四个角度分析，我们认为可能性较低：1)诱因：两轮催化剂相似，均是海外流动性超预期收紧，21年初Taper恐慌vs22年初加息/缩表恐慌；2)估值：21年初茅指数估值分位数(2010以来)在90分位以上，当前电新/军工/半导体分处于50/47/11分位，泡沫化程度不可比；3)业绩：21年初PPI快速上修导致消费为主的茅指数相对业绩不占优，而赛道股22E相对业绩继续占优且去年11月以来业绩上修幅度大于全A；4)筹码：21年初天量新发基金vs去年下半年以来基金发行热度较低，浮动筹码压力不同。

　　赛道股：电新与功率芯片支撑位看去年8-9月

　　我们在1月5日发布的《策略视角：电新调整到位了吗？》中提示，电新调整支撑位在去年8-9月的中枢位：2H20~1Q21第一波行情由绝对景气驱动→较扎实；2Q21~3Q21第二波行情由相对景气驱动→较扎实；4Q21第三波行情是政策催化的“生拔估值”行情→不扎实。类似地，我们认为本轮功率芯片调整的支撑位也在去年8-9月的中枢位：21年5月-6月行情由板块绝对景气驱动→较扎实；21年7月-8月行情由板块相对景气驱动→较扎实；10月-11月小行情是宽能耗、新能源政策加码的“生拔估值”行情→不扎实。

　　泛地产：宽信用行情行至半程，关注预期尚未打满的“滞涨”领域

　　当前泛地产链的强势反弹演绎宽信用预期，核心问题是，本轮弱宽信用的政策预期下，泛地产链的反弹已隐含了多大的宽信用幅度？我们认为，去年11月以来的宽信用行情已行至半程。历史上，泛地产链的超额收益与多个信用指标均具有强相关性，抖客网，根据华泰宏观团队对M2/社融存量同比全年高点预测(《增长先抑后扬，“新基建”为宽松首选》，2021年11月12日发布)，当前估值已充分预期宽信用力度的行业包括：地产开发/特材，已基本预期宽信用力度的行业包括：碳素/专材/小家电/家居/建筑设计，尚未完全预期宽信用力度的行业包括：普钢/结构材料/纯碱/PVC/工程机械/白电/建筑装修。

　　配置建议：泛电子、泛地产优于泛电力，泛电子看景气、泛地产看估值

　　我们在1月3日报告《短期择线：泛电子>泛地产>泛电力》分析，三大链条行情的宏观和中观驱动因素不同，短期来看，我们认为泛电子链、泛地产链1月优于泛电力链：1)泛电子链当前行情的宏观驱动是宽货币、中观驱动是新产品周期，结合高频景气趋势，细分领域重点关注4Q21-1Q22景气占优的智能驾驶(HUD)、云计算-光通信、元宇宙(ARVR)；2)泛地产链当前行情的宏观驱动是宽信用、中观驱动是新托底周期，结合估值隐含预期水平(行情驱动力是估值修复)，细分领域重点关注白电、工程机械、纯碱、PVC、结构材料(水泥/玻璃)、建筑装修；3)泛电力链耐心等待Q2之后的下轮趋势性行情。

　　风险提示：美联储收紧流动性的节奏和幅度超预期；美股大幅波动的联动影响；碳中和相关产业政策出现超预期变化。