日前，广州诗尼曼家居股份有限公司（以下简称“诗尼曼”）拟计划在深交所创业板发行上市。

　　诗尼曼家居本次公开发行股票数量不超过2420万股，拟募集资金为4.81亿元，其中4亿元拟投向湖北荆门产能建设项目二期，3147.08万元投向信息化升级建设技术改造项目，5000万元补充流动资金。

　　高增长或难持续

　　诗尼曼家居的主营业务是定制衣柜、定制橱柜、铝合金门窗及其他全屋配套家具产品的研发、设计、生产和销售。2019-2021年，诗尼曼家居分别实现营业收入8.35亿元、9.21亿元和11.56亿元，净利润分别为6313.85万元、5188.07万元和6625.58万元。

　　我们发现，诗尼曼自2020年新增大宗业务后，收入大幅上涨，近三年复合增长率超过15%。其中，报告期内，大宗业务收入分别为7801.16万元、19985.25万元和19933.6万元，占主营业务收入的比例分别为 9.48%、21.90%和17.45%。

　　所谓大宗业务本质属于To B业务。大宗客户模式是公司向房屋装修领域的房地产开发建筑商、装修公司等大宗客户提供家居产品的直销模式。近年来，随着住宅商品房精装修比例的不断提升，住宅精装修逐渐成为整体家居行业重要的业务增长点。

　　然而，随着地产行业下行，公司的大宗业务模式可能遭遇重大挑战。公司产品主要用于存量住宅和新建住宅的装修，其所处定制家具行业与房地产行业存在一定程度的关联性。

　　近年来，为了保持房地产市场的平稳健康发展，国家先后出台了一系列房地产调控政策，叠加疫情等冲击，地产行业下行压力依然较大。

　　今年前5个月，房地产销售降幅同比进一步扩大。国家统计局数据显示，2022年1—5月，商品房销售额和销售面积分别约4.83万亿元（人民币，下同）和5.07亿平方米，同比下降31.5%和23.6%。即在地产行业下行下，公司高增长可持续性存疑。

　　大宗业务将埋雷？大客户疑陷流动性危机

　　诗尼曼的大宗业务或埋雷。2021 年上半年以来，受融资“三道红线” 、供地“两集中” 等政策影响，房企的资金持续趋紧，抖客网，部分房企出现经营恶化或现金流问题，信用风险凸显。

　　值得一提的是，公司近年大幅增长的应收款主要来自大宗业务。报告期内，公司应收账款账面余额分别为6948.15万元、1.14亿元和1.59亿元。这些客户未来是否存在减值风险或存在较大的不确定性。

　　以同行索菲亚为例，2021年尽管业绩规模大幅增长，但是因为大宗业务踩雷恒大，致使业绩大幅下挫。2021年，索菲亚实现的营业收入为104.07亿元，同比增长24.59%，首次实现突破百亿元的营收目标，但与此同时，索菲亚的归母净利润悬崖式下滑，为1.23亿元，同比下降89.72%。导致2021年净利润大幅下降的缘由是，索菲亚对应收恒大集团款项计提了单项资产减值准备合计9.09亿元。

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