近日，武汉达梦数据库股份有限公司（简称“达梦数据”）拟在科创板上市。

　　达梦数据此次发行上市拟募资23.51亿元，其中8亿元用于达梦中国数据库产业基地，6亿元用于达梦研究院建设项目，近7亿元用于存量项目升级，2.5亿元用于新一代数据库项目建设等。

来源：招股书

　　达梦数据的主营业务包括软件产品使用授权、数据及行业解决方案与运维服务三项，其中，软件产品使用授权业务是公司营收的主力军，抖客网，最近一期收入占比将近九成。具体如下：

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　　在国产替代趋势下，达梦数据自称100%自主研发似乎给市场很大期待，相关方喊出500亿元的估值。其理由是，根据可参考的中望软件、金山办公等软件企业，它们的市盈率均在百倍左右。而根据最新一起完整年度报告期数据，达梦数据净利润超4.3亿元，因此给出了上市后的市值有望突破500亿元的判断。

　　那这一判断究竟是否成立？首先，突增的营收规模似乎与大客户经营走势背离，公司财务数据真实性值得监管进一步推敲；其次，从其盈利结构及商业模式上，其业绩水分似乎也十足。

　　水分一：业绩调节痕迹明显？

　　报告期内，达梦数据分别实现营业收入3.01亿元、4.5亿元、7.43亿元，同比增速分别为50%、65%；同期净利润分别为8374.6万元、1.44亿元、4.38亿元，同比增速分别为71%、204%。可以看出，达梦数据在上市前夕，业绩大幅攀升。

　　然而，我们在对比一些关键数据时似乎存在异常。

　　首先，从收入端看，公司收入增势与最大客户业绩走势不匹配。

　　达梦数据的软件产品使用授权业务销售模式主要以渠道销售为主，2021年收入占比高达93.96%。达梦数据自2019年授权中建信息为总经销后，其对中建信息也较为依赖。2019年至2021年，中建信息收入占比分别为19.67%、36.55%、30.12%。可以看出，中建信息对达梦数据收入贡献超过三成。

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　　客户中建信息作为达梦数据的经销商，采购需求主要来自其下游客户需求。换言之，中建信息下游客户需求与达梦数据业绩息息相关。然而，我们发现中建信息收入增势与达梦数据背离。

　　2021年数据显示，中建信息收入下滑12.3%，归母净利润下滑5.59%，而同期达梦数据的收入同比大幅增长65%，净利润同比增速超200%。

　　其次，公司收入增势与销售费用似乎也不匹配。

　　报告期内，公司销售费用分别为9565.11万元、1.35亿元和1.71亿元，销售费用率分别为 31.71%、30.05%和22.95%。可以看出销售费率大幅下降，对此，公司解释称是由于收入规模上涨导致其费用率下滑。然而，我们从销售费用增速看，与收入增长出现明显背离。2020年至2021年，销售费用收入增速分别为41%、26%；而同期收入增速分别为50%、65%。

　　最后，我们发现达梦数据的利润增长也较为突出。

　　我们发现，在上市前夕，达梦数据的递延收益出现大幅下降。报告期各期末，公司递延收益均为政府补助，金额分别为3371.38万元、1.33亿元和3463.47万元，占非流动负债比例分别为 100.00%、98.90%和53.02%。可以看出，2021年将递延收入大部分释放出来了。

　　水分二：补贴净利润占比为三成

　　由于补贴收入在2021年较大的释放，导致其补贴收入占净利润之比为三成。

　　报告期内，公司税收返还及优惠政策所涉及的金额分别为 3703.90 万元、6793.40 万元和 1.12亿元，占营业收入比重分别为12.28%15.09%和15.08%。

　　招股书显示，公司享受的主要税收优惠包括软件产品增值税即征即退政策、高新技术企业所得税优惠政策、国家规划布局内重点软件企业所得税优惠政策、研发费用加计扣除等。除上述税收优惠外，报告期内，公司计入当期损益的政府补助金额分别1586.8万元、2451.16万元和1.31亿元，占营业收入比重分别为5.26%、5.44%、17.67%，占同期净利之比为18.95%、17.03%、29.95%。

　　需要指出，尽管科创板强调经营可持续性而相对弱化盈利。但是对于这种已经实现盈利的达梦数据，也要考虑其盈利可持续性。在上市前夕突击抬高的非经常性损益显然不具备可持续性，这种偶发利润也容易误导投资者对其价值判断。换言之，市场喊出对其500亿元的估值或要大打折扣。

　　综上，无论是从财务数据真实性，还是盈利结构合理性，达梦数据似乎水分十足。我们再进一步看其盈利质量如何。

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