2022年上半年的A股市场以4月29号为界限，走出了先黑天鹅后白天鹅的“ ”。“在真相和方向都难以判读把握，情绪面主导的市场中，反脆弱是我们重点思考和布局调整的方向。”银华基金焦巍在旗下产品二季报中坦言。

　　焦巍表示：“我们反思了组合在医药和白酒在同样面对政策不确定性和需求打击的脆弱测试表现，认定只有客户分布越广泛，议价对象越分散的商业模式才能持久恒远。”因此，他旗下基金的主要持仓今后将主要分布在TOC端为主有自身品牌壁垒和长期DCF基础的公司上。

　　在二季度的持仓中，焦巍提到，在配置方面，增加了有成长性的银行和有价格弹性并且能够分红的小部分资源股。尽管这个组合可能会显得老旧并缺乏新意，但反脆弱意味着旧的事物要胜过新的事物。

　　从股票仓位来看，焦巍旗下多只基金二季度仓位均提升。其中，银华富饶精选三年持有期混合(012178)由一季度的78.23%提升至87.75%，银华富利精选混合A(009542)由一季度的80.67%提升至91.11%，银华富裕主题混合(180012)由一季度的86.08%提升至92.33%。

　　他强调，叠加过去管理人在超出能力圈范围的损失，只有耐心才能治愈投资新事物的狂热症。

　　展望下半年，焦巍认为，虽然国内外宏观环境依然存在较多的不确定性，但是目前来看流动性较为充裕，市场有可能会从二季度到年底的时间，沿着美林时钟的经济复苏模式走完一个相对完整的经济小周期，因此，他对于国内经济复苏和消费需求复苏还是保有比较乐观的预期。

　　他还称，有的公司二季度不可避免地受到疫情影响，但是已经处于恢复阶段，全年业绩不需要下调，有的二季度没有影响甚至有望超预期，这两类公司相对会坚定持有或者在波动中加仓；如果在这轮反脆弱的检验中，有的公司面临竞争格局的恶化，他会比较坚定的卖出。

　　结构上，维持中报持仓的主要配置方向，以食品饮料中的酒类为最主要超配方向，医药板块重点配置偏消费TOC的消费医疗方向，包括医美和中药等，并且通过配置银行和军工中高ROE的公司做好组合的均衡。未来最可能增加配置的方向是等待半导体板块创新周期的到来。

　　基金的主要思路和操作汇报

　　叠加从去年至今的各种事件和组合的被冲击情况，焦巍深深地认识到，一个组合的长期稳定性取决其对各种随机性冲击的抵抗能力。

　　焦巍表示，人性决定了一旦看到随机性事件，就会心生畏惧并反应过度，结果导致黑天鹅事件的发生。应对这种情绪的最佳方法，对于管理人而言，是把组合建立在坚如磐石的商业模式和持续分红能力基础之上，而不是选择最风口的景气行业和敏锐的产业链跟踪。

　　另一方面，焦巍谈到，要学会适应黑天鹅事件并利用其牟利的机会。脆弱的事物喜欢安宁的环境，而能够反脆弱的事物则从混乱中成长。他对新兴产业的把握跟踪能力不足，并不代表只能苟存于不变的经济环境。反之，一个做减法的组合同样应该能够利用波动实现成长。这就决定了在波动低估期分红和现金流的重要性。

　　因此，哑铃型配置慢慢成为他调整的方向。在二季度的持仓中，他增加了有成长性的银行和有价格弹性并且能够分红的小部分资源股配置。

　　他做出这一决策的主要统计依据是A股强烈的风格效应和管理人自身的能力范围：从过往表现来看，A 股可以分为成长、消费、金融和周期四个板块。

　　成长板块依赖于产业周期，表现出高增长高估值高波动的特点。消费板块由于盈利稳定性和高ROE则胜在长跑。金融的特点是高股息和低估值低成长。每种风格都能体现出一到两年的占优，背后则是经济周期和产业政策。

　　对于他以消费为主的风格持仓，最担心就是出现周期品价升量缩的滞胀周期，或者产业政策和周期带来的相对弱势。因此，在组合中增加估值以及分红的现金流视角，可以使他在不利于自身情况出现的时候对冲波动，增加现金补仓的机会。

　　另外，抖客网，在这种配置下，上述组合可能会显得老旧并缺乏新意。但反脆弱意味着旧的事物要胜过新的事物。从管理人在2015年的教训角度，市场倾向于将未来过度技术化，并低估将轮子装上旅行箱，好酒多蒸馏一次而不留痕这种似乎毫无技术含量的事情。

　　叠加过去管理人在超出能力圈范围的损失，他坚定意识到，只有耐心才能治愈我们在投资上的新事物狂热症。他会不断提醒自己，人性的本能总是会放大现在缩小未来的影响，而抵抗噪音的最佳方式就是对各种负面社会现象的生动描述和伟大科技的震撼未来通通加以独立思考并配之以钝感力和愿意孤独的态度。

　　大幅增持同仁堂，食品饮料行业最受偏爱

　　明星基金银华富裕主题混合累计净值达6.3938元，成立以来回报达1003.33%。截至6月30日，该基金规模达197.31亿元。

　　截至报告期末，该基金份额净值为5.8462 元；报告期内基金份额净值增长率为14.21%，业绩比较基准收益率为5.24%。

　　该基金前十大重仓股分别为山西汾酒（600809）(600809.SH)、重庆啤酒（600132）(600132.SH)、贵州茅台（600519）(600519.SH)、爱美客（300896）(300896.SZ)、酒鬼酒（000799）(000799.SZ)、泸州老窖（000568）(000568.SZ)、贝泰妮（300957）(300957.SZ)、片仔癀（600436）(600436.SH)、珀莱雅（603605）(603605.SH)、同仁堂（600085）(600085.SH)。其中，泸州老窖和珀莱雅为新晋的前十大重仓股， 由于一季报没有这两只股票的持仓，因此，这两只股票是否增持不得而知。

　　相较于一季度，焦巍大幅增持同仁堂，持股数由977.4万股增至1.5亿股，增幅达53.47%。小幅增持酒鬼酒、贝泰妮，减持山西汾酒、贵州茅台。