继十年期美债的收益率在六月份出现高点，原油和铜在六七月份出现大幅回调（原油回调22%，伦铜回调27%）。随着大宗商品价格下跌，投资者对美联储控制通胀的信心也随之归来，美股市场重回上升轨道。拉长一点看，美国的通胀已经在顶部区间，但是如果判断通胀将快速回落至低位，大概率为时过早。毕竟通胀的成因，除了货币原因外，还有其他诸如人口、逆全球化等长期原因。后面通胀可能还有反复的风险，很难一蹴而就地回到3%左右的位置。从资产配置的角度，美元指数似乎也已经见顶，十年期美国国债收益率3.5%年内很难创出新高。如果预期9月、11月各加息50基点，12月加息25基点，则两年期美债在3.4%附近对加息预期定价比较充分，有配置价值。

　　美股的估值现在大约是市盈率16倍，对应340基点的风险溢价属于历史中位数附近，抖客网，谈不上高估，也谈不上低估；但是随着美股半年报的公布，盈利预期将迎来下调，进一步拉低美股。以标普500的盈利为例，除了美国自身需求偏弱可能降低盈利增速这个原因外，其成分股公司作为跨国公司，有一部分营收为非美元的收入，所以美元的升值会降低以美元计价的公司盈利。通常美元指数每上涨1%，盈利增长预期会下调0.5%。对于美股盈利预期下调充分后，可能迎来比较好的配置时点。

　　境内市场方面，资产配置取决于时间跨度。

　　如果看两三个月左右的时间，经济可能乏善可陈。地产方面，保交房执行层面有难度，地产商方面很难有什么好消息；消费方面，由于消费是收入预期的函数，短时间内收入难有增长，所以消费可能难以改善；基础设施建设受限于地方政府财力和项目储备，在短期内也很难发力；出口方面，今年出口持续超预期，不过是否可以持续向好，取决于欧洲和新兴市场国家的购买力是否变差，情况不完全受控制，存在极强的不确定性。总体上，货币价格可能维持宽松，且由于优质资产稀缺，所以债券的利率可能易下难上。A股方面，在经历了两个多月的反弹后，除少数景气赛道依然坚挺外，其他行业均出现获利了结情况；从资金层面看，部分绝对收益者平仓和北向资金流出也减少了A股的增量资金。这种情况下，应该超配债券，低配股票。

　　如果看六个月，情况完全不一样。届时，疫情很可能得到有效防控，就业和收入可能会明显改善，消费也会顺势而上；地方政府可能出台相关的基础设施建设计划，保交楼可能得到验证，地产商的问题也可能得到一定程度的解决。新的经济周期和投资周期将开启新一轮信贷周期，债券市场可以获得大量优质的资产，解决资产荒的问题。六个月以后，居民今年以来新增的储蓄可能达到二十万亿（2022年上半年，居民新增储蓄10万亿元），投资将变成一种刚需。届时，先前触底的债券利率可能上行，估值合理的股票资产将重新受到青睐。在这种情况下，应该超配股票，低配债券。

　　所以现在投资者的难题是按照三个月来进行配置，还是按六个月进行配置。如果单纯按照三个月展望布局，可能面临交易拥挤和大幅调整，并可能错过未来其他行业上涨机会。我们的配置思路是以人民币债基和美元债基金为固定收益的基础配置，超配权益类资产，因为对权益资产time is on its side。在权益资产方面，超配新能源、军工等近期景气行业，兼顾估值处于低位的医药、家电、芯片和游戏等行业，并择机将仓位切换至前述行业。