由和东方证券联合主办的第二届中国证券私募华曜奖评选颁奖典礼9月8日在上海举办。此次活动，旨在加深行业间的沟通交流，推动私募行业持续健康发展，助力广大私募机构稳步成长。

　　半夏投资创始人、基金经理李蓓主旨演讲。李蓓认为，中国经济的发展，不会像日本过去失去的30年那样低迷，因为中国有新能源汽车、新能源产业等，这是未来的发展大方向。而日本错失了互联网发展浪潮、错失了半导体产业。中国在很多领域基本上处于非常领先的位置。

　　美股屡创新高，A股大盘指数一直在3000多点，李蓓表示，可以从上市公司利润占GDP的比例，来解释。美国上市公司利润占GDP的比例，在去年是近20年最高点；而中国上市公司利润占GDP的比例，最高点出现在2006-2011年，而近几年是处于相对低点。所以导致大盘指数一直在3000多点。

　　展望后市，李蓓指出，长期来看A股是一个相对好的资产。因为中国的企业，尤其是制造业企业在整个国民经济分配的比例会是提高的。

　　以下是文字实录：

　　做投资的人，尤其做股票的人，一直有一个长期悬而未决或者长期讨论备受困惑的问题。从美国金融危机之后的十年，美股是长期牛市，A股永远3000点，没有涨幅。为什么？要回答这个问题需要思考一点，我们买股票买的是什么？你买股票买的不是GDP，你买的也不是综合国力，你买的是企业。因为整个股票市场背后是企业的盈利能力和盈利的稳定性。

　　如果我们看一个有趣的指标，企业盈利或者企业的利润在GDP的占比，这体现了企业大盘中分到了多少。这个指标美国在去年是过去20年的最高点。美国企业的盈利能力是过去20年的最高点；中国是在一个相对低位。中国的最高点出现在2006~2011年。过去两三年平均中国企业盈利的GDP的占比，大概下降了5个百分点，美国应该比金融危机之后提升了几个百分点。这就是A股常年保持3000点状态非常重要的原因。

　　第一，为什么导致了企业盈利能力下行？

　　首先是要素，可以分成人力(居民分走了)、土地(政府拿走了)、资本(银行分走了)，所以导致企业分得更少了。

　　看人力市场，过去十几年，中国居民可支配收入复合增速10%左右。我们做一个对比，今年美国的劳动力和工资的增速是5%，美国人认为太高了，这个是在美国的劳动力市场前所未有的紧张。中国在过去十几年保持了10%的增速，其实居民部门作为一个整体，它在整个国民经济的分配是大幅度提高的。比如家里的阿姨每年都要涨10%以上的工资，所以底层的情况是改善的，自然的对企业的利润造成了挤压。

　　其次是土地。大家有很直观的理解，过去十几二十年地价的涨幅在全世界都是能排得上号的，它会带来企业利润的挤压。

　　最后是资本。有一个共识，中国银行体系能够拿到的总利润在国民经济的比例太高了，当然近两年有所改善。所以要素市场拿走了太多，导致企业分得更少。最近一两年往后，如果我们以十年甚至二十年的角度看待这个问题，它是一个拐点。

　　首先我们看劳动力市场，美国工资增速在加速，今年5%，但是前面10年是2%~3%，而我们在降速。因为中国劳动力非常重要的需求来源是建筑市场，包括房地产以及基建。房地产的建筑面积和新开工面积不可能维持在前几年的水平，从长周期的角度可能会下行到以我们改善性的需求和刚需能够支撑的可能10亿平米左右的水平。

　　基建也是，地方政府隐性债务加显性债务加起来可能接近GDP的1倍。它的增量水平可能也达到了GDP的10%左右，这个其实也是一个不可维持的水平，决策层这几年一直在控地方政府的隐性债务。基建即便维持一定的体量，它也不可能在经济占比中提高。我们现在能够看到的是失业率的上升，除了疫情的原因，建筑业市场的劳动力需求在下降，它们对于资金的需求在下降，它们对于土地的需求也在下降。我们现在已经看到了要素市场的全面价格的增速下行和绝对值的下行。无论是土地、利率，还是劳动力的价格增速。

　　扣掉经济阶段性周期的波动，这两年总需求有一个显著的下滑，最开始是地产、疫情，可能后面还会有缺口。两三轮的周期性波动是不可避免的，但是扣掉的话，以十年二十年的角度看待这个的话，我们非常有可能看到的是，制造业部门所面临的是宽松的。过去十几年里美国就是，地价平稳，劳动力增速偏低，利率低位，现在我们进入了这样一个情况，中国的利率和美国已经倒挂了，美国的国债可能在3.4%、3.5%左右，我们接近2.6%、2.7%。我们的工资增速也开始倒挂，土地的趋势也开始倒挂。这是从宏观经济角度看待这个问题。

　　第二，很多人担心现在我们是九零年的日本，后面没有经济增长的动力了。以后企业会分得多一些，其他人分得少一些，还有的人担心经济不增长了，分得多大家整体是不进步的。我觉得不需要担心这个问题。回想一下，最新兴发展的产业是什么？一个是互联网，一个是高性能的半导体，日本都错过了。站在现在看未来十年二十年，重要的领先的产业是什么？一个是新能源汽车，其次是新能源，包括光伏风电等等。它不一定代表效率的改进，它代表了未来的方向。中国在很多领域基本上处于非常领先的位置。

　　给大家一个直观的案例，比如过去2年为什么新能源汽车销量国内一直超市场每年年初的预期？我自己是一个很保守的人，我是不会开新能源汽车的，我都是开最老套的车，所以我不太能够理解，但是我有一位同事，是我们的市场总监。他是一个上海本地人，虽然年纪不大，但是非常有品位。他无论穿的吃的都是国际一线品牌，去的都是非常有情调的地方。我这位同事第一辆车是保时捷，很符合他的特征，他还是一个小富二代。前几天我第一次坐他的新车，是理想(国产电动车)，我略有惊讶，但是我坐了一会这个车真的很不错，好大，我感受了一下还不错，很便宜30几万，我切身地感受到了国产电动车的性价比。我惊讶的是，如此有品位的我的同事都选择了国产电动车，说明中国国产车的竞争力已经到了相当的程度。其实中国现在在产业升级或者产业结构的变迁中，处在非常好的位置，跟日本九零年代不一样，日本是错过了互联网的黄金时期，也错过了新一代半导体。

　　为什么我们要做投资？虽然我们这么不快乐。我之前看过一个图——全球房价。里面有一个重要的拐点，之前是缓慢的上升，后面是加速地上仍，重要的拐点是七十年代布林顿体系解体。曾经我们需要跟黄金挂钩，再之后我们只需要所谓的信用，信用我们逃脱不了，只能默默忍受。全世界轮换的放水，过一段时间又轮回来。导致的结果是，全世界的资产价格此起彼伏。因为背后的本质是法币的贬值。

　　为什么我们要做投资？借用曾经达里奥说的话说：“现金就是垃圾”。虽然世界如此得动荡，如此得不确定，抖客网，但是我们还是需要努力地做一些投资来抵抗现金的垃圾化的趋势，并且以我最开始分析的第一段，未来10~20年虽然最开始要先忍受本轮经济周期的下行，但是长期来看A股反而会是一个相对好的资产。因为中国的企业，尤其是制造业企业在整个国民经济分配的比例会是提高的。

　　最后希望跟各位同行共勉，做一些投资，帮助身边的人和信任你的人也提高一下生活的相对幸福度，谢谢大家！